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A ver, a ver, por dónde empiezo... Bueno, resulta que, si te acuerdas, allá por la primavera de 2007, la gente que se creía que sabía, por lo menos en Estados Unidos, no se daba cuenta de que el llamado "siglo XX americano", esa idea de que Estados Unidos era excepcional, o incluso el dominio de la zona del Atlántico Norte, pues ya se había acabado.
Fíjate, Intel, la empresa de microprocesadores, el corazón de la innovación tecnológica, seguía funcionando, "tick-tock", que le decían, mejorando sus microprocesadores a toda pastilla, duplicando su velocidad cada tres años. Y la economía en general, pues parecía ir viento en popa. Se hablaba de que la productividad estaba casi al mismo nivel que después de la Segunda Guerra Mundial. Y ya ni te cuento, ¡veinticinco años sin una crisis seria! Era lo que llamaban "la Gran Moderación", ¿te acuerdas? Ah, y parecía que el neoliberalismo estaba dando resultados en el Sur global, donde crecían a un ritmo nunca visto.
Sí, vale, la diferencia entre ricos y pobres crecía a lo bestia, pero a la gente, al parecer, no le importaba mucho. Recortes de impuestos, que beneficiaban sobre todo a los ricos, se aprobaban más a menudo de lo que se rechazaban. Los partidos de centro-izquierda creían que tenían que ceder a la derecha para ganar elecciones. Y los partidos de derecha, pues, ni se molestaban en ceder a la izquierda. O sea, que el descontento con el neoliberalismo no se traducía en votos para partidos que querían, por lo menos, suavizarlo. Y los de centro-izquierda, en el Atlántico Norte, seguían pensando que el neoliberalismo de izquierdas podía funcionar, que los mecanismos del mercado podían usarse para alcanzar objetivos sociales, y que un buen crecimiento económico haría que fuera más fácil revertir esa "Segunda Edad Dorada" que se veía venir.
Pero, vamos a ver, ¡deberían haber estado más atentos! Porque las cosas estaban empezando a fallar. Más o menos por ahí, un político y un magnate de la prensa empezaron a construir una base de votantes de derechas que se creían todo lo que les contaban, que pensaban que sus adversarios eran malvados y cosas así. Y los de centro-izquierda, venga a intentar buscar un punto en común, decían que no veían rojo y azul, sino morado. Pero los de la derecha, ¡nones!, que si bajaban el tono, la gente dejaba de ver sus programas y de soltar la pasta.
Además, que la época en la que Estados Unidos era el líder indiscutible del mundo occidental, esa también se acabó. Antes, después de la Guerra Fría, el gobierno de George H.W. Bush había dicho que el poderío militar estadounidense era bueno, porque solo se usaría con el apoyo de la mayoría de un país o del Consejo de Seguridad de la ONU. Luego, el gobierno de Clinton lo cambió a "con el apoyo de la OTAN". Y después, el gobierno de George W. Bush, pues ya hacía lo que le daba la gana, usando información falsa contra países que no tenían armas nucleares. La gente, claro, tomaba nota.
Para colmo, que por esas fechas se acabó la época en la que la tecnología impulsaba el crecimiento económico. La famosa ley de Moore, esa de que los chips doblaban su velocidad cada dos años, pues llegó a un tope. Ya no se podían hacer los componentes más pequeños sin que se calentaran demasiado.
Y, por si fuera poco, que la cosa empezó a ser captar la atención de la gente, jugando con sus debilidades psicológicas. El mercado servía para enriquecer a los ricos, pero es que el mercado de la atención amenazaba con manipular a la gente para conseguir lo que fuera.
Ah, y súmale las crisis financieras: México, Asia, Argentina... que no se gestionaron nada bien. Japón llevaba años estancado. Y, a pesar de todo, los que mandaban pensaban que había que relajar la regulación financiera, en lugar de endurecerla para evitar riesgos. ¡Qué desastre!
Pero bueno, la Reserva Federal había evitado crisis gordas antes, ¿no? Después del crack del 87, después de la crisis de las cajas de ahorro, después de la crisis mexicana, y así un montón más. Así que, claro, tenían confianza en que podían manejar lo que fuera. Y pensaban que era bueno fomentar la innovación financiera, aunque eso llevara a algunos excesos.
Pero, como dice siempre Warren Buffett, "solo cuando baja la marea se sabe quién estaba nadando desnudo". La confianza de los bancos centrales y las ganas de no regular las finanzas hicieron que una pequeña crisis financiera casi provocara otra Gran Depresión. Y, por lo menos, nos costó media década de progreso económico.
En resumen, que en 2007 casi nadie se esperaba una crisis financiera grave. La última había sido la Gran Depresión. Y desde entonces, el miedo a perder dinero había evitado que los inversores se endeudaran demasiado. Pero cuando se retiraron los que se acordaban de la Gran Depresión, se soltó la correa del sistema financiero.
Por eso las crisis económicas habían sido raras en los países ricos después de la Segunda Guerra Mundial. Los gobiernos se preocupaban por el pleno empleo y mantenían las recesiones a raya. Una de las pocas recesiones importantes, la del 74-75, fue por culpa de la guerra y del petróleo. La otra, la del 79-82, fue para bajar la inflación.
Sí, es verdad que Europa tenía mucho paro desde el 82, pero los neoliberales decían que era porque seguían siendo demasiado socialdemócratas. Y Japón, pues había caído en una crisis de deflación permanente después del 90, pero decían que era un caso especial. Así que, en general, la gente pensaba que el neoliberalismo había sido una buena idea, que la economía estaba bien y que los riesgos eran bajos. Y en 2007 no había inflación ni guerras importantes.
Eso sí, siempre hay alguien que ve venir lo malo. Un economista ya avisó de que el sistema financiero era tan opaco que nadie sabía cuáles eran los riesgos. Pero casi todo el mundo le atacó, diciendo que era un agorero. Decían que las cosas estaban mejor que nunca.
Pero, claro, estaban equivocados. Los derivados financieros habían hecho que nadie supiera dónde iban a parar las pérdidas. Así que, si venía una crisis, todo el mundo iba a sospechar de todo el mundo. Era como pintar el parabrisas de un coche de negro. Y así fue como la economía mundial se estrelló.
Un directivo de un banco alemán contaba que se dio cuenta de que los bancos estaban haciendo maravillas con los derivados, comprando hipotecas, mezclándolas, dividiendo los pagos en partes seguras y arriesgadas, y vendiéndolas. ¡Un negocio redondo! Decían que todo iba a funcionar bien si sus modelos financieros eran buenos. Pero resulta que los bancos también eran los que más compraban esos productos. O sea, que no estaban diversificando el riesgo. Cada banco no se preocupaba de si los modelos de los demás eran buenos, porque los activos tenían la máxima calificación.
Vamos, que no se preguntaban si lo que estaban comprando era realmente de buena calidad. Sabían que, cuando creaban esos productos, hacían trampas para conseguir la máxima calificación. El banco no se daba cuenta de que su departamento de tesorería decía que compraba productos de alta rentabilidad, mientras que su departamento de crédito decía que había vendido todo el riesgo. Uno que mandaba en un banco reconoció que no se había enterado hasta el último momento de que un producto que habían creado iba a costar un dineral.
Pero, bueno, ese banquero pensaba que eso era un problema para los accionistas, no para él como banquero central. No pensaba que eso pudiera provocar una crisis grave. Y, claro, era razonable pensar así. Si no hubiera habido una crisis tan grande, las pérdidas de los que tenían esos productos derivados habrían sido pequeñas. En una economía mundial con billones de dólares, eso no habría sido un problema. La crisis de las puntocom había provocado muchas más pérdidas, y no había pasado nada grave. Además, que los bancos centrales tenían confianza en que podían manejar lo que fuera. Durante muchos años, el sistema financiero había evitado crisis gordas a pesar de un montón de problemas. Y, además, que la gente creía que el mercado era más inteligente que los gobiernos.
Pero todo esto fue un exceso de confianza, una arrogancia. Y eso llevó a la ruina. Pero como la arrogancia es divertida y la ruina es desagradable, pues nadie se ha parado a pensar en las lecciones. Después de la crisis, los que mandaban no sabían explicar por qué habían estado tan tranquilos. Las señales de la crisis estaban ahí. Ya había habido crisis en otros países. Sabían que una cadena de quiebras podía ser catastrófica. Y, sin embargo, los mercados financieros estaban más desregulados que nunca. El miedo era que el gobierno se metiera demasiado y fastidiara el mercado.
Después de la crisis, muchos dijeron que la recesión y la burbuja inmobiliaria habían sido inevitables, o incluso necesarias. Un economista llegó a decir que la gente que se dedicaba a la construcción necesitaba hacer otra cosa. Decían que no podía haber una crisis grande a menos que la economía la necesitara. Y como veían que venía una crisis, pues buscaron la necesidad. Y les pareció que la habían encontrado: los precios de la vivienda eran demasiado altos, se había construido demasiado rápido y había demasiadas casas. Así que había que reducir la construcción. Y los trabajadores de la construcción tendrían que buscar otro trabajo.
Pero, en realidad, ese economista estaba equivocado. En ese momento no era necesario que bajara el empleo en la construcción. Ya se había ajustado después de la burbuja, sin provocar una recesión. Ya había trabajadores que se habían ido a otros sectores. No hacía falta una recesión para que se produjera ese ajuste. No tiene sentido echar a la gente de trabajos poco productivos para que no hagan nada, cuando se les puede ofrecer trabajos más productivos.
Pero es que la idea de que el mercado da y quita es muy atractiva. Las economías a veces necesitan ajustes para reequilibrar a los trabajadores. A veces hay crisis grandes. Así que, las crisis grandes son ese ajuste.
Era una historia muy tentadora. Y echarle la culpa a otros que ya no estaban en el poder era muy cómodo. Así que se preguntaron por qué había tantas casas. Porque se había construido demasiado rápido. ¿Y por qué se había construido demasiado rápido? Porque los precios eran demasiado altos. ¿Y por qué los precios eran demasiado altos? Por los tipos de interés bajos y la financiación fácil. ¿Y por qué los tipos de interés eran tan bajos? Aquí ya había varias respuestas.
Después de la explosión de la burbuja de las puntocom, los inversores no sabían dónde meter el dinero. Al mismo tiempo, los países asiáticos tenían un gran superávit comercial y acumulaban mucho dinero, que querían invertir en bonos en los países ricos. Para China, esto se convirtió en una estrategia: mantener el pleno empleo prestando dinero a los consumidores estadounidenses para que siguieran comprando. El resultado fue lo que un futuro jefe de la Reserva Federal llamó un "exceso de ahorro global", una demanda excesiva de activos seguros en todo el mundo.
Este exceso amenazaba con convertir la pequeña crisis de principios de los 2000 en una crisis grande. Para evitarlo, había que emitir más bonos para satisfacer la demanda. Los bancos centrales respondieron inundando el mundo de dinero barato, comprando bonos y prometiendo mantener esa política en el futuro. La idea era bajar los tipos de interés y el coste del dinero para las empresas, para que invirtieran y crecieran. Y hasta cierto punto funcionó: la inversión empresarial subió. Pero tuvo consecuencias negativas: los tipos de interés bajos provocaron una burbuja inmobiliaria y financiera, que devolvió a los países ricos al pleno empleo.
Sin embargo, los precios de la vivienda subieron mucho más de lo que deberían haber subido, incluso con los tipos de interés tan bajos. Para entender por qué, hay que ver los cambios que se produjeron en la financiación hipotecaria. El viejo modelo, en el que los bancos se quedaban con los préstamos que concedían, se sustituyó por el modelo de "originar y distribuir". Los que concedían las hipotecas vendían los préstamos a otras empresas. Estas empresas agrupaban los préstamos y vendían participaciones en esos grupos. Y las agencias de calificación daban su sello de aprobación, la máxima calificación, a los que tenían derecho a cobrar primero los intereses y el principal.
En Estados Unidos, los precios de la vivienda subieron un montón entre el 97 y el 2005, pero la burbuja no se limitó a Estados Unidos. En toda la zona del Atlántico Norte, los precios subieron por las nubes. Todo el mundo ignoró los riesgos, y la burbuja siguió creciendo. Y cuando estalló, resultó que muchos de esos productos con la máxima calificación valían mucho menos de lo que decían.
Todo el mundo estaba de acuerdo en que había que aprender lecciones de todo esto, pero no había acuerdo sobre cuáles eran los problemas.
Para algunos, el problema era el exceso de regulación: la Reserva Federal y otras agencias gubernamentales obligaban a los bancos a prestar a compradores que no eran solventes. Era una intromisión en el mercado, un intento de dar cosas buenas a los que no se lo merecían. Pero nunca hubo pruebas de esto. Pero daba igual: creían que el mercado no podía fallar a menos que lo pervirtiera la socialdemocracia.
Otros, de forma parecida pero menos racista, pensaban que el gobierno no tenía por qué subvencionar la compra de vivienda. Tenían sus argumentos, pero la idea general era equivocada. Los programas que daban subvenciones a los que prestaban y pedían dinero para comprar casas, como la "Fannie Mae", sí que hicieron subir los precios. Pero durante los años 2000, Fannie Mae no influyó mucho en la subida de precios, porque su influencia ya estaba ahí al principio y no creció durante la burbuja. Los préstamos que permitieron a los compradores comprar casas a precios cada vez más altos fueron concedidos sobre todo por empresas privadas especializadas, no por Fannie Mae ni por otras empresas patrocinadas por el gobierno.
Otra teoría era que el problema era que la Reserva Federal mantenía los tipos de interés demasiado bajos. La Reserva Federal sí que bajó los tipos, pero el Banco Central Europeo (BCE) no los bajó tanto. Así que, según esta teoría, Europa debería haber tenido una burbuja más pequeña. Pero las burbujas en Europa fueron, si acaso, más grandes que en Estados Unidos. A pesar de esto, muchos decían que la Reserva Federal debería haber subido los tipos de interés antes, en lugar de esperar tanto. Pero mantener los tipos de interés bajos durante dos años solo hizo subir el valor de las viviendas un poco.
Una última explicación era que el problema no era el exceso de regulación, sino la falta de regulación. Los requisitos de entrada y los criterios para conceder préstamos se habían relajado demasiado. Esto era cierto, pero no explica lo que pasó después. A partir de cierto momento, la preocupación por la estabilidad financiera pasó del déficit comercial con Asia a la burbuja inmobiliaria. ¿Se podía enfriar un mercado que se estaba sobrecalentando sin provocar una crisis económica?
La respuesta es que sí se podía, y se hizo.
Atento a esto, que es importante: la idea de que la crisis era necesaria después de la burbuja es falsa. Los precios de la vivienda habían empezado a bajar a principios del 2005. A finales del 2007, la gente que había ido a trabajar a la construcción ya se había ido, y la construcción había vuelto a niveles normales. Si alguien hubiera dicho que había demasiada gente construyendo casas a finales del 2005, habría tenido razón. Pero en 2008, esa afirmación era falsa. La economía ya había encontrado otras cosas que hacer para esos trabajadores, y no hacía falta una recesión. En una economía que funciona bien, los trabajadores se mueven de sectores en declive a sectores en crecimiento gracias a los incentivos, sin necesidad de subsidios por desempleo: los trabajadores se van contentos de sus trabajos actuales si les ofrecen salarios más altos en otros sectores.
La idea de que la crisis era inevitable encaja con nuestras ideas de castigo y recompensa, de arrogancia y ruina. Y es verdad que hubo arrogancia. Y que hubo ruina. Y es muy cómodo creer que el mercado da y quita, y que siempre tiene razón. Lo que se da y lo que se quita nunca es culpa nuestra. Y los que más creían en el mercado decían que la crisis era inevitable.
Pero no fue así.
Para entender lo que pasó después del 2007, hay que tener paciencia. La explicación fácil de echarle la culpa al mercado no sirve. Hay que recordar las causas de las crisis con mucho paro. Y entonces se entiende por qué la crisis del 2007-2009 fue una sorpresa.
Recuerda la teoría económica de 1829, cuando un economista dijo que había un "exceso general" de productos y trabajadores cuando había una demanda excesiva de dinero. Es decir, de activos que todo el mundo pensaba que iban a mantener su valor y que se podían convertir rápidamente en dinero.
El dinero es muy especial porque sirve para pagar. Si quieres otra cosa, vas y la compras. Pero si quieres dinero, puedes vender cosas (por dinero, claro) o dejar de comprar cosas. Si mantienes tus ingresos y reduces tus gastos, tendrás más dinero. Y así se satisface tu demanda de dinero.
Este principio es la causa de las crisis con mucho paro. Esto de comprar menos para tener más dinero funciona para cada uno, pero no funciona para toda la economía. Lo que uno ingresa es lo que otro gasta. Cuando todo el mundo intenta gastar menos, los ingresos de cada uno bajan. Y la demanda de dinero no se satisface. Lo único que pasa es que la economía en general ingresa menos, y así la gente compra menos y hay menos trabajo.
Esta demanda excesiva de dinero puede pasar de tres maneras diferentes:
La primera es una depresión monetarista. Un ejemplo es Estados Unidos en 1982. La Reserva Federal intentó bajar la inflación reduciendo el gasto en la economía. Lo hizo vendiendo bonos a los bancos y a los inversores, exigiendo que los bancos redujeran sus saldos en sus cuentas de la Reserva Federal. Esto hizo que los bancos tuvieran menos dinero del que querían. Y para volver a tenerlo, redujeron sus gastos, lo que significaba prestar menos dinero a las empresas. Y así, menos empresas abrieron o crecieron. Y el paro llegó al 11%.
En una depresión monetarista, los tipos de interés que pagan los bonos son altos. Esto pasa porque mucha gente intenta tener más dinero vendiendo bonos, y así los precios de los bonos bajan. Y para que la gente los compre, los tipos de interés tienen que ser altos. En Estados Unidos, el tipo de interés de los bonos del gobierno a diez años subió del 8,8% al 15,8%.
La solución para una depresión monetarista es que el banco central aumente la cantidad de dinero en la economía. Cuando la Reserva Federal decidió que el gasto había bajado lo suficiente para controlar la inflación, volvió a comprar bonos por dinero. Y listo. La demanda excesiva de dinero desapareció casi de la noche a la mañana, y la economía volvió a crecer muy rápido.
La segunda causa es lo que se llama una depresión keynesiana. La gente gasta su dinero en tres cosas: bienes y servicios, impuestos e inversiones. Una forma de invertir es comprar acciones de empresas, que usan ese dinero para crecer. Pero si las empresas se asustan y deciden no emitir acciones, el precio de los otros productos de inversión subirá, y la rentabilidad que ofrecen bajará: se parecerán mucho al dinero, pero serán más arriesgados.
En estas circunstancias, la gente prefiere tener más dinero en lugar de productos de inversión caros y dudosos. Y esto provoca una demanda excesiva de dinero en toda la economía. Y así llega el "exceso general" de productos, las fábricas paradas y el paro alto de una depresión. La crisis de la pandemia de 2020-2022 fue una depresión keynesiana. La gente estaba dispuesta a pagar por productos de inversión, y así los precios de los bonos y las acciones eran altos y las rentabilidades eran bajas. Pero las empresas estaban esperando a que pasara la pandemia para volver a crecer. Y así, la gente quería tener más dinero en lugar de productos de inversión normales.
El banco central no puede solucionar una depresión keynesiana aumentando la cantidad de dinero. La forma de hacerlo es comprando bonos por dinero. Pero así, le da dinero a las empresas y quita productos de inversión del mercado. Una cosa compensa la otra: la escasez de productos de inversión sigue igual. La solución para una depresión keynesiana es que el gobierno incentive a las empresas a crecer, creando así los productos de inversión que faltan, o que venda sus propios bonos y luego devuelva el dinero a la gente gastándolo, para satisfacer la demanda de productos de inversión. Esto significa tener un déficit más alto de lo normal, porque el gobierno tiene que gastar el dinero que ha ganado para que siga circulando en la economía.
Pero lo que pasó en 2007-2009 no fue ni una depresión monetarista ni una depresión keynesiana. Fue lo que se llama una depresión minkiana, por un economista que se llamaba Hyman Minsky.
En este tipo de crisis, lo que falta, lo que se demanda en exceso, son activos seguros: activos que son dinero o que se pueden convertir rápidamente en dinero sin perder mucho valor. Lo importante es que sean seguros. En 2007-2009 no faltaba ni dinero ni productos de inversión. Se podían comprar activos arriesgados muy baratos. Y los bancos centrales se esforzaron mucho en inundar el mundo de dinero. Pero resulta que muchos activos que se suponía que eran seguros no lo eran tanto. Y la gente intentó venderlos y comprar dinero.
¿De dónde salió esta falta de activos seguros? Pues de que muchos financieros habían apostado demasiado fuerte a que los precios de la vivienda iban a seguir subiendo. Y así, la caída de la vivienda provocó una crisis de confianza en el sistema financiero. Las señales de tensión ya habían empezado a aparecer a finales del verano del 2007. La Reserva Federal reaccionó ofreciendo dinero a las instituciones que tenían problemas. Pero no quiso tomar medidas más amplias, ni bajar los tipos de interés ni actuar como prestamista de última instancia. Temía fomentar más préstamos imprudentes.
A finales del 2007, un directivo de la Reserva Federal estaba preocupado. Decía que no había que castigar a toda la economía por culpa de unos pocos. Pero su opinión era minoritaria. Y por eso la crisis del 2007-2009 fue una sorpresa.
En marzo del 2008, yo mismo pensaba que el problema era pequeño. Había demasiadas casas construidas en zonas desérticas que no se deberían haber construido. Cada una tenía una deuda hipotecaria que nadie iba a pagar. Así que, calculé, había una pérdida de dinero por la caída de la vivienda que alguien tendría que asumir. Pero la crisis de las puntocom había provocado una pérdida mayor, y el paro solo había subido un poco. Así que pensé que la crisis de la vivienda no iba a tener grandes efectos en la economía. Pero el mercado pensó otra cosa.
Los que mueven el dinero vieron que había pérdidas por todas partes. Y pensaron que eso era solo la punta del iceberg. Que los que les habían dicho que era seguro invertir en hipotecas se habían equivocado. Y así, todo el mundo quiso vender los activos arriesgados y comprar activos seguros.
Lo que quería la Reserva Federal era evitar que Wall Street se aprovechara de la crisis. Por eso dejó que el banco de inversión Lehman Brothers quebrara sin control. En retrospectiva, este fue el gran error.
Se desató el caos. Los inversores vendieron los activos que creían seguros y descubrieron que no había suficientes activos seguros. Y así, las pérdidas financieras se multiplicaron por cuarenta: lo que habría sido una destrucción de riqueza pequeña se convirtió en una destrucción enorme. Durante el invierno del 2008-2009, los costes de los préstamos subieron para casi todo el mundo, y la economía mundial estuvo a punto de colapsar.
¿Cómo se soluciona esta falta de activos seguros?
Lo que no funciona es que el banco central aumente la cantidad de dinero comprando bonos. Esto da dinero, que es un activo seguro, pero quita otro activo seguro, los bonos del gobierno. Así que la falta de activos seguros sigue igual. Lo que tampoco funciona es incentivar a las empresas a emitir acciones. No faltan activos arriesgados, sino activos seguros.
Hay varias cosas que se pueden hacer. De hecho, hay una guía desde que un periodista escribió un libro sobre las crisis financieras. Se llama la guía de Bagehot-Minsky. En una depresión minkiana, lo mejor que puede hacer un gobierno es prestar dinero con garantías que sean buenas en tiempos normales, pero a un tipo de interés alto. Lo de "prestar dinero" significa crear suficientes activos seguros para que ya no falten. Lo de "buenas en tiempos normales" significa intentar distinguir a las instituciones que tienen problemas solo por la crisis de las instituciones que son insolventes y hay que liquidar. Y lo de "tipo de interés alto" significa evitar que los financieros oportunistas se aprovechen de la situación.
Se intentaron algunas de estas cosas en 2007-2009. Los bancos centrales quitaron riesgo de los balances de los bancos y lo pusieron en los suyos comprando activos arriesgados a largo plazo por dinero, aumentando así la oferta de activos seguros. Esto fue una buena idea, pero los bancos centrales se asustaron. No quisieron gastar lo que hacía falta, y así este esfuerzo no fue muy eficaz. Los gobiernos también aumentaron la oferta de activos seguros gastando más, emitiendo bonos y usando el dinero para poner a la gente a trabajar directamente. Esta estrategia fue eficaz, pero solo en los casos en que las deudas del gobierno se consideraban activos seguros.
Los gobiernos también ofrecieron avales y canjes de activos, transformando activos arriesgados en activos seguros, que es la forma más barata y eficaz de combatir una depresión minkiana. Pero para hacer esto bien, los gobiernos necesitaban saber cómo valorar esos avales y canjes. Si los valoraban demasiado alto, nadie los compraría y la economía se hundiría. Si los valoraban demasiado bajo, los financieros se aprovecharían del gobierno. Además, estos avales y canjes tratan igual a los desiguales: los que han sido imprudentes y tienen parte de culpa de la crisis se salvan junto con los que solo han tenido la mala suerte de verse atrapados en la crisis.
Lo más seguro para los gobiernos habría sido gastar más y dejar que el déficit subiera lo que tuviera que subir para mantener el pleno empleo. Eso es lo que hizo China, empezando sus políticas de estímulo y creación de empleo a mediados del 2008. Solo el gobierno chino entendió que lo importante era mantener el gasto lo suficientemente alto para evitar el paro masivo. Y solo China evitó la crisis. ¿La prueba? China siguió creciendo. Estados Unidos y Europa no.
Lo más imprudente fue pensar que las cosas no iban a empeorar. Pero eso es lo que hicieron los gobiernos de los países ricos y sus bancos centrales. El gasto y el empleo se hundieron. El paro en Estados Unidos llegó al 10% a finales del 2009, y no empezó a bajar hasta el 2012. De hecho, el paro podría haber subido mucho más. Según algunos economistas, si el gobierno hubiera seguido las políticas de austeridad que proponían los republicanos, el paro habría llegado al 16%.
En septiembre del 2008, yo estaba seguro de que los gobiernos iban a evitar una crisis profunda y larga. En marzo del 2009, ya veía que me había equivocado. El problema no era que los economistas no supieran qué hacer, sino que no se podía conseguir el apoyo político para hacerlo. Los gobiernos no quisieron castigar a los que habían sido arrogantes y habían provocado la crisis. Y así, muchos gobiernos decidieron esperar a ver qué pasaba.
Los economistas dicen que las medidas que tomó la Reserva Federal para avalar préstamos, aumentar la cantidad de dinero y quitar riesgo de los balances de los bancos fueron bastante eficaces. Todas las medidas que tomaron los gobiernos lograron reducir el paro un poco. Pero faltó hacer más. Y las previsiones de que la vuelta al pleno empleo iba a tardar mucho se cumplieron. No hubo una recuperación rápida. De hecho, durante los primeros años de la recuperación, el paro apenas bajó.
Los políticos se apresuraron a actuar. Se rescató a las instituciones financieras. Se dieron avales para recuperar la confianza. Los bancos centrales actuaron como prestamistas de última instancia. Estas medidas lograron frenar el pánico. Pero no se hizo la parte de "buenas en tiempos normales" de la guía de Bagehot-Minsky. Ni siquiera se liquidó a Citigroup. Y lo que es peor, se ignoró por completo la parte de "tipo de interés alto": los banqueros e inversores, incluso los que habían provocado la crisis, siguieron ganando mucho dinero.
Los rescates financieros siempre son injustos porque benefician a los que han hecho malas apuestas. Pero la alternativa sería hundir el sistema financiero, y eso paralizaría la economía. Una caída de los precios de los activos arriesgados envía un mensaje: deja de hacer actividades arriesgadas. Y eso lleva a una depresión profunda y prolongada. Los problemas políticos que provocan los rescates financieros se pueden solucionar. Los problemas de una depresión no. Así que, los rescates financieros que benefician incluso a los que no se lo merecen se pueden aceptar si se ven como un beneficio para todos. En 2007-2009, era mucho más importante salvar los empleos de millones de personas que castigar a unos pocos financieros.
En 2009, el gobierno estadounidense no pudo decir que había cobrado un tipo de interés alto ni que había obligado a los bancos a poner más dinero. Lo que sí se veía era que los banqueros seguían cobrando bonos aunque la economía seguía perdiendo empleos.
Quizás había una explicación. Quizás los políticos sabían que no iban a conseguir que la gente apoyara que el gobierno gastara lo que hacía falta para volver al pleno empleo. Y así, la única forma de generar suficiente gasto e inversión era recuperar la confianza de las empresas y los inversores. Y hundir bancos y quitar bonos haría lo contrario.
Pero yo creo que la explicación más probable es que los políticos no entendían la situación ni la guía de Bagehot-Minsky.
En cualquier caso, la situación era indignante: se rescataba a los banqueros mientras el paro llegaba al 10% y mucha gente perdía su casa. Si los políticos se hubieran centrado más en la parte de "tipo de interés alto" de la guía de Bagehot-Minsky, quizás habrían mitigado esa sensación de injusticia y habrían conseguido más apoyo para tomar más medidas. Pero no lo hicieron, y así la gente no confiaba en los gobiernos para tomar las medidas necesarias para impulsar la recuperación.
Pero esta no es la única razón por la que el esfuerzo por recuperar la "confianza" de los financieros no logró producir una gran recuperación después del 2009. La economía de los países ricos seguía teniendo demasiada deuda arriesgada.
Lo que pasó después del 2008 se entiende como un fracaso del análisis económico. Se supone que los economistas no supimos explicar a los políticos lo que había que hacer. Pero muchos sí que lo entendimos.
Por ejemplo, en la crisis de la deuda griega, parecía que la solución era clara. Si Grecia no hubiera estado en la zona euro, lo mejor habría sido declararse en quiebra, reestructurar su deuda y devaluar su moneda. Pero como la Unión Europea no quería que Grecia saliera del euro, tenía que ofrecerle suficiente ayuda para compensar las ventajas de salir de la unión monetaria. Pero no fue así. Los acreedores de Grecia decidieron apretarle las tuercas. Y así, Grecia está peor ahora de lo que habría estado si hubiera abandonado el euro. Islandia, que sufrió una crisis financiera en 2008, ofrece la prueba de lo contrario. Mientras que Grecia seguía hundida en la depresión, Islandia se recuperó rápidamente.
En Estados Unidos también, los políticos levantaron el pie del acelerador. Lo que menos se entenderá en el futuro es que los gobiernos no quisieran gastar más. A partir de cierto momento, llegó una época de "estancamiento secular": una época de tipos de interés muy bajos en los bonos seguros, provocada por una falta de capacidad de asumir riesgos y una necesidad de activos seguros por parte de los inversores privados. Mientras esto siguiera así, los gobiernos podían pedir dinero prestado gratis. Y casi todos los economistas estaban de acuerdo en que, en esas situaciones, los gobiernos debían aprovechar la oportunidad y pedir dinero prestado.
Y sin embargo, al principio de 2010, el presidente Obama dijo que el gobierno tenía que apretarse el cinturón. Y amenazó con vetar cualquier ley que aumentara el gasto. Fue una forma rara de llevarse bien con sus aliados en el Congreso. Y cambió el debate de "¿Qué debemos hacer?" a "¡Aquí mando yo!". La economía mundial sufría una crisis de demanda y de paro. Sabíamos cómo solucionarla. Y, sin embargo, parecía que queríamos hacerle daño al paciente.
Los asesores económicos de Obama dicen que fue el político más racional en esos años. Y tienen razón. Pero es preocupante que su discurso fuera en contra de lo que decía un economista, que decía que los gobiernos tenían que ser austeros en las épocas de bonanza, no en las de crisis. Era evidente que el gobierno estadounidense podía pedir dinero prestado a un tipo de interés muy bajo. Y que si gastaba ese dinero en infraestructuras, obtendría enormes beneficios sin coste alguno. Los inversores estaban dispuestos a pagarle a Estados Unidos por guardar su dinero. Y, sin embargo, Obama no parecía interesado.
Y no era el único. El jefe de la Reserva Federal dijo que esperaba que la recuperación siguiera y se fortaleciera. Pero en ese mismo momento, los recortes de los presupuestos estatales estaban frenando la inversión en educación e infraestructuras.
Después de la Gran Depresión de los años 30, la enorme inversión en industria durante la Segunda Guerra Mundial compensó la falta de inversión de la década perdida. Y así, la Depresión no influyó en el crecimiento futuro. Pero en esta ocasión, no se tomaron medidas para borrar los efectos de la crisis del 2008-2010. Al contrario, los efectos se hicieron más grandes con cada día de recuperación lenta. Y mientras que el presidente de los años 30 había inspirado confianza en que se volvería al pleno empleo, en los años 2010 la gente dudaba de que el gobierno se preocupara por volver al pleno empleo. El resultado fue una década de crecimiento económico lento en Estados Unidos y en Europa.
En cambio, en China no se pensaba que el mercado siempre tenía razón. China sabía que el mercado estaba hecho para servir a los objetivos del Partido Comunista. Y uno de esos objetivos era mantener el pleno empleo. Y así se hizo. ¿Se construyeron "ciudades fantasma" y se puso a mucha gente a trabajar en infraestructuras que no se iban a usar? Sí. ¿Se crearon estructuras financieras inestables? Sí. Pero esos costes eran pequeños en comparación con los daños que se evitaron al mantener el pleno empleo y el crecimiento. Durante la crisis, China ganó años en su carrera por alcanzar a los países ricos.
Se pueden dar explicaciones para esta falta de racionalidad. Algunos economistas muy buenos exageraron los riesgos de gastar dinero para impulsar el empleo. Otros entendieron la importancia de mantener los tipos de interés bajos, pero sobreestimaron la eficacia de otras medidas. Y otros, quizás menos buenos, entendimos que las políticas monetarias no serían suficientes, pero no supimos ver la fuente principal del riesgo: la falta de regulación financiera en Estados Unidos.
Los errores de los políticos y los fallos de comunicación de los economistas fueron importantes. Si los economistas hubiéramos hablado antes, si hubiéramos sido más convincentes y si hubiéramos reconocido mejor nuestros errores, la situación podría ser mejor. Pero un historiador dice que la crisis fue el resultado de fuerzas históricas más profundas. La desregulación financiera y los recortes de impuestos se convirtieron en dogmas. Y la guerra de Irak dañó la credibilidad de Estados Unidos. Y el partido Republicano empezó a desmoronarse.
Pero yo creo que hubo mala suerte y malas decisiones. Me acuerdo de la Gran Depresión: de la devaluación y la reflación en Japón, del éxito económico de la reflación en Alemania, y del New Deal en Estados Unidos. Todos tenían menos recursos que Obama