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음, 있잖아, 그, 기업 인수 합병, M&A 얘기 있잖아. 이게 참 흥미로운 게... 원래는 비슷한 업종끼리 합치는 경우가 많았대. US Steel이나 ICI, IG Farben처럼. 아니면, 뭐, 수직적으로, 그러니까, GM이 Fisher Body를 샀던 것처럼, 자기네 납품업체를 사거나, 아니면 반대로, 맥주 회사가 펍들을 사들이는 식으로.
근데, 20세기 후반부터는, 뭐랄까, 다양한 이유를 갖다 붙여서 합병을 정당화하기 시작한 거지. 그러면서 M&A라는 용어가 기업 세계에서 엄청 중요해진 거야. 특히 "인수" 쪽에 방점이 찍히면서 말이지.
그때부터였나? "전체는 부분의 합보다 가치가 더 크다" 뭐, 이런 말이 나오기 시작한 게.
텍스 손튼이라는 사람이 있었는데, 이 사람이 2차 세계 대전 때 통계적 방법론을 도입해서 미군 물류를 엄청 효율적으로 바꿨대. 전쟁 끝나고 나서 헨리 포드 2세한테 컨설팅 제안을 했고, 포드가 그걸 받아들여서, 소위 "천재 아이들"이라는 사람들이 포드 자동차를 다시 일으켜 세웠다는 거야. 그중에서도 제일 유명한 사람이 로버트 맥나마라인데, 나중에 포드 사장도 하고, 베트남 전쟁 때는 국방부 장관도 하고, 심지어 세계 은행 총재까지 했대. 대단하지?
근데 손튼은 포드에 오래 있지는 않았어. 하워드 휴즈 밑에서 일하다가, 작은 전기 회사를 인수해서 "리튼"이라는 회사를 만들고, 엄청난 인수 광풍을 일으킨 거지. 리튼은 1960년대에 여기저기 막 사들이는 "복합 기업" 중 하나였는데, 다른 복합 기업으로는 지미 링의 LTV나 헨리 싱글턴의 텔레다인 같은 회사들이 있었어.
학계에서도 이런 걸 옹호하는 사람들이 있었어. 1965년에 시카고의 변호사 헨리 맨이라는 사람이 "기업 지배 시장"이라는 이론을 제시했는데, 이게 증권 시장의 효율성과 기업 효율성을 연결할 수 있다는 거야. 그러니까, 인수 제안이 활발한 증권 시장은, 기업 경영 기회를 사고파는 시장이라는 거지. 사과나 배를 원하는 사람이 사는 것처럼, 기업 경영도 제일 잘 할 수 있는 사람이 맡게 된다는 논리였어. "기업 지배 시장"이라는 말 자체가, 뭔가, 경영진들의 싸움을 부드럽게 포장하는 느낌이랄까?
1960년대 복합 기업 중에서 제일 눈에 띄는 건 ITT, 국제전신전화 회사였는데, 이 회사는 원래 국제 통신 사업으로 시작했대. 1959년에 해롤드 제닌이라는 사람이 CEO가 됐는데, 이 사람이 호텔, 렌터카, 보험 회사 가리지 않고, 엄청나게 많은 회사를 막 사들인 거야. 여러 나라에서 사업을 하다 보니까, 정치적으로도 관여하게 되고, 1973년 칠레에서 살바도르 아옌데의 마르크스 정부를 무너뜨리는 쿠데타에 연루되기도 했다는 거야. 결국 제닌은 1979년에 쫓겨나고, 후임자가 이것저것 팔아치우면서 덩치만 컸던 회사를 정리하기 시작했대. 복합 기업 유행이 끝난 거지. 1970년에는, 그 "Saturday Evening Post" 헤드라인이 나온 지 2년 만에, 지미 링도 자기가 세운 회사에서 쫓겨났대. LTV는 결국 1986년에 파산했고. 리튼도 팔기 시작해서, 남은 사업은 2001년에 Northrop Grumman에 인수됐어.
이번에는 반대로, "부분의 합이 전체보다 가치가 더 크다"는 거지.
옛날에는 M&A가 꽤 우호적인 분위기였대. 존 D. 록펠러한테 팔린 작은 회사들이 다 자발적으로 팔았다고 생각하면 순진한 거겠지만, 그래도 거절하기 힘든 제안에 순순히 응했다는 거지. ITT 같은 회사들이 인수할 때는 대부분 합의했고, 돈도 많이 줬대. 경영진을 건너뛰고 주주들에게 직접 제안하는 방식은, 소유와 경영이 분리된 후에나 가능했고, 20세기 후반에나 흔한 일이 됐다는 거야.
영국의 금융가 찰스 클로어가 "적대적 인수"라는 개념과 용어를 처음 만들었다고들 해. 1953년에 영국 신발 가게 체인인 Sears (미국 Sears Roebuck과는 다른 회사)를 인수하려고 시도했는데, 클로어는 Sears가 가진 시내 상가 건물이, 형편없이 운영되는 사업 자체보다 가치가 더 크다는 걸 알아본 거지. 클로어의 통찰력은, 금융 혁신과 생산의 비물질화로 인해서, 유형 자산 형태의 자본과 미래 수익에 대한 청구권인 금융 자산 형태의 자본이 점점 더 분리된다는 거였어. 나중에 이 부분이 중요하게 다뤄질 거야. 찰스 클로어에게는 이게 엄청난 부를 쌓는 길이었고, 그 돈을 자선 사업에 많이 썼다고 하네.
클로어는 아웃사이더였지만, 회사 이사회와 반유대주의적인 편견에도 불구하고 Sears를 인수하는 데 성공했어. 반면에, Sir Ivan Stedeford는 Tube Investments의 회장이자 경영 이사였는데, 영국 은행의 임원도 하고 BBC의 이사도 하는, 완벽한 인사이더였어. 하지만 야망은 못지않아서, 회사를 엔지니어링 복합 기업으로 키웠지. 그러고 나서 유럽 최초의 대규모 적대적 인수를 시작한 거야.
Stedeford는 British Aluminium의 경영진을 건너뛰고, 주주들에게 직접 호소하기로 결정했어. 미국의 Reynolds Metals에서 외부 도움을 받고, 나치 독일에서 도망쳐 온 유대인 난민이 1934년에 런던에 세운 신생 투자 은행인 Warburgs를 고용했어. Stedeford에게는 다른 선택지가 별로 없었을 거야. 기존 금융계는 British Aluminium을 지지했거든. Tube Investments와 Warburg가 제안한 건, 그 당시에는 "절대 안 되는 일"이었어. 하지만 결국 성공했고, "절대 안 되는 일"은 점점 더 자주 일어나게 됐지.
심지어 영국에서 제일 크고 존경받는 산업 회사인 ICI, Imperial Chemical Industries에서도. British Aluminium 인수가 마무리된 직후에, ICI는 오랫동안 경쟁 관계에 있던 Courtaulds를 인수하려고 시도했는데, Courtaulds는 인조 섬유 개발을 주도했지만, 나태해진 상태였대. ICI의 인수는 실패했는데, Courtaulds 내부에서 프랭크 키튼이라는 젊은 화학자를 중심으로 반란이 일어나면서 회사를 다시 일으켜 세우기 시작했기 때문이야. "기업 지배 시장"이 현실이 되어가고 있었던 거지.
1974년에 International Nickel은 모건 스탠리의 자문을 받아서, 미국의 배터리 제조업체인 ESB에 적대적 인수 제안을 했어. Warburg는 런던 금융가의 폐쇄적인 분위기에서는 아웃사이더였지만, 이번 인수에서 획기적인 건, 월스트리트의 "화이트 슈" 투자 은행인 모건 스탠리가 공격자 편에 섰다는 거야. Goldman Sachs는 ESB를 돕기 위해 투입됐고. Goldman 파트너들은 "백기사"를 찾다가, 텍스 손튼의 옛 동료였던 해리 그레이를 찾아갔어. 그레이는 당시 어려움을 겪고 있던 복합 기업인 리튼 인더스트리스에 있다가, United Aircraft의 CEO가 된 사람이었지. 하지만 International Nickel (Inco)이 United Aircraft의 제안보다 더 높은 가격을 제시하면서 ESB를 인수했어. (하지만 이 조합은 성공적이지 못했고, 7년 후에 Inco는 손해를 보면서 자회사를 팔아치웠어.) 어쨌든 그레이는 이제 기회를 잡았다고 생각했어. 회사 이름을 United Technologies로 바꾸고, Otis Elevator에 대한 적대적 인수를 성공적으로 이끌었어. 이 인수는 회사를 (2020년에 또 다른 합병을 거쳐 Raytheon Technologies가 되었고, 현재는 RTX로 알려져 있어) 세계 최대의 방위 산업체 중 하나로 만드는 여러 결정적인 움직임 중 하나였어.
경영 세계는 영원히 바뀌었어. 아무리 큰 회사의 CEO나 회장이라도, 더 이상 안심할 수 없게 된 거야. 이른 아침에 걸려오는 전화 한 통으로, 적대적 인수 제안이 발표될 거라는 소식을 몇 분 전에 알게 될 수도 있는 세상이 된 거지. 투자 은행의 자문가들은 공격이나 방어 전략을 짜면서, 최고 경영자들의 믿음직한 조언자가 됐어.
새로운 딜 메이킹 시대가 열린 거야.
영국에도 복합 기업 붐이 일어났어. 1964년에 젊은 회계사였던 짐 슬레이터가 미래의 보수당 각료인 피터 워커와 함께 Slater Walker Securities를 설립했는데, 이 회사는 저평가된 자산을 가진 회사를 공격적으로 인수했어. Slater Walker는 "자산 약탈자"라는 용어를 일반 대중에게 알렸지만 (좋은 의미로는 아니었지), 1974년 오일 쇼크 이후에 무너졌어. 하지만 James Hanson의 Hanson Trust나 Owen Green의 BTR처럼 더 오래 살아남은 공격적인 영국 복합 기업도 있었어. 여기서 언급된 모든 복합 기업들, 미국 기업이든 영국 기업이든, 모두 카리스마 넘치는 CEO의 이름과 관련이 있다는 건 우연이 아니야.
제닌과 슬레이터의 몰락은 "슈퍼스타 경영자" 숭배가 끝났다는 신호일 수도 있었겠지만, 1960년대에 실패한 복합 기업들의 해체는 오히려 새로운 딜 메이킹 광풍을 불러일으켰어. 모든 회사, 그리고 모든 사업 부문이 잠재적으로 판매 대상이 된 거야. 이 활동은 금융 혁신에 의해 촉진되었고, 또 다른 금융 혁신으로 이어졌어.
최초의 벤처 캐피털 회사의 성공은, 벤처 캐피털 업계의 빠른 성장으로 이어졌어. 금융가들은 작은 신생 기업에서 벗어나, 더 크고 안정적인 기업으로 눈을 돌렸지. 다음 혁신은 바로 "사모 펀드"였어. 사모 펀드 매니저들은 기존 회사를 사들였는데, 보통 대기업에서 분사된 회사였지. 아니면 상장된 기업을 "비상장"으로 만들어서, 기존 주주들에게 돈을 지불하는 데 필요한 대부분의 돈을 빌렸어. 이 거래는 세금 혜택이 있었는데, 차입금에 대한 이자는 배당금과는 달리 회사의 과세 대상 이익을 계산할 때 공제할 수 있었기 때문이야. 스티븐 슈워츠만이 설립한 Blackstone은 오늘날 The Weather Channel부터 마담 투소 밀랍인형 박물관, Butlin's Holiday Camp부터 Spanx 여성용 속옷까지, 다양한 자산을 사고파는 최대 규모의 사모 펀드 회사가 됐어.
"경영진 인수"를 통해서, 일부 기존 경영진은 더 많은 지분을 확보하고, 사업 창업자나 금융가만이 얻을 수 있었던 이익의 일부를 가져갈 수 있었어. 어떤 사람들은 이걸 "본인-대리인 문제"에 대한 해결책이라고 보기도 하지만, 덜 호의적인 시각을 가진 사람들도 있지. "정크 본드" 금융이 이러한 거래를 가능하게 만들었어. 인수에는 사모 펀드 파트너가 반드시 필요한 건 아니었지만, 많은 경우에 참여했어.
1980년대의 대표적인 거래는 식품 및 담배 복합 기업인 RJR Nabisco의 인수였는데, 이 회사는 뉴욕 증권 거래소에서 시가 총액이 120억 달러에 달하는 상장 기업이었어. RJR Nabisco 자체도 만들어진 지 3년밖에 안 된 회사였지. 다른 많은 담배 회사들이 그랬듯이, 오랫동안 담배 사업을 해온 R. J. Reynolds는 담배의 역할이 줄어들 미래를 추구하기로 결정하고, 비스킷 제조업체와 포장 식품 회사가 합쳐진 Nabisco Brands와 합병한 거였어.
RJR Nabisco의 CEO였던 로스 존슨은 관대한 경영진 인센티브 제도와 다양한 특혜의 혜택을 받았어. 가장 유명한 건 "RJR 에어포스"라고 알려진 10대의 전용 제트기와 36명의 조종사를 이용할 수 있었다는 거야. 에어포스의 가장 유명한 승객은 존슨의 개, 로코였대. 하지만 존슨은 이런 혜택들이 자신의 뛰어난 재능에 대한 충분한 보상이 아니라고 생각했고, 차입금을 이용해서 자기가 최대 주주가 되는 경영진 인수를 제안했어. 하지만 사모 펀드 회사인 KKR이 경쟁적인 인수 제안으로 개입하면서 계획이 무산됐어. 다른 사모 펀드 회사들과 마찬가지로, KKR은 기관 투자자로부터 자금을 모아서 정크 본드로 레버리지를 일으켰지. KKR은 존슨을 제치고 인수했고, 존슨은 다른 기회를 찾아 떠났어. 하지만 이 거래는 사업적으로나 재정적으로나 성공적이지 못했대.
10년 동안 있었던 가장 기괴한 거래 중 하나는, 로버트 캄포라는 캐나다 부동산 개발업자가 Bloomingdale's를 비롯한 유명한 미국 백화점 체인을 인수한 거였어. 심지어 Drexel도 그 거래를 거절했다고 해. Campeau Corporation은 파산했지.
최악의 경우, 사모 펀드는 단기적인 수익을 늘리는 방식으로 기업에서 돈을 빼내는 수단이 되기도 해. 비용 절감은 전용 제트기를 없애는 것부터 시작될 수 있지만, 결국에는 파이프가 새고 하수가 넘치는 상황으로 끝날 수도 있지. 최고의 경우, 사모 펀드는 작고 성장하는 기업에 성장 자본과 지원적인 사업 전문 지식을 제공하는 수단이 될 수 있어. 하지만 현실에서는 최악의 경우가 최고의 경우보다 더 자주 나타났지.
악단은 계속 연주했다
1990년대에는 정크 본드 시장이 위축되고, 이전 거래의 실패가 명백해지면서 딜 메이킹 속도가 느려졌어. 하지만 앨런 그린스펀의 유명한 표현인 "비이성적인 과열"이 1990년대 후반에 기업 지배 시장으로 번졌어. "신경제" 붐과 붕괴가 시장을 흥분시켰지. 세기는 기업 역사상 가장 크고 최악의 거래로 끝났어.
심지어 2008년 글로벌 금융 위기 이후에도, 악단은 계속 연주했어. 2016년에는 딜 메이킹을 "예술 형식"이라고 생각하는 사람이 미국 대통령으로 당선됐지. 선거 운동 중에 트럼프는 칼 아이칸을 재무 장관으로 지명하겠다고 말했고, 이전에는 잭 웰치를 거론하기도 했었대. 트럼프는 웰치가 사망했다는 소식을 듣고 "우리는 함께 멋진 거래를 했었다"라고 말했대. (결과적으로 트럼프는 골드만삭스 출신의 스티브 므누신을 재무 장관으로 임명하는 더 안전한 선택을 했지.) 트럼프는 주주 가치 시대의 상징이었던 웰치와 함께 어떤 "멋진 거래"를 했는지 구체적으로 밝히지 않았어. 그리고 "비이성적인 과열"과 "멋진 거래"는 20세기의 가장 위대한 기업들 중 일부를 파괴하는 것으로 끝났지. 진짜 아이러니하지 않아?