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Bueno, a ver, a ver... Capital como servicio, ¿no? Qué tema. Mirá, la onda ahora es que cuando uno se compra un auto, ya no está comprando un objeto, un bien, como se decía antes. No, no, no. Ahora estás pagando como un alquiler, un leasing de tres a cinco años para poder participar en todo el sistema de transporte privado que está reconocido por el Estado. O sea, la autopista, el sistema de seguridad vial, todo el tema de repuestos, el seguro que te arranca la cabeza… es todo un paquete, ¿viste?
Y después, mirá Apple, por ejemplo. Apple es una combinación de habilidades, digamos. Algunas son súper específicas de la empresa, y a veces es la combinación de todas esas habilidades lo que la hace única. Apple, qué se yo, se destaca por el diseño de sus productos, por los equipos que desarrollan los productos. Son tecnológicamente avanzados, sí, pero tampoco es que sean los únicos, ¿entendés? Lo que pasa es que los meten en aparatos que son súper elegantes y fáciles de usar. Y toda habilidad distintiva, o la combinación de habilidades, necesita el apoyo de otras habilidades complementarias, que quizás no son tan llamativas, pero son necesarias, como la contabilidad, el marketing… cosas que podés comprar, digamos, en un mercado más o menos competitivo donde tenés varios proveedores.
En el mundo de los negocios hoy en día, el capital y el trabajo son servicios que se compran, como la contabilidad, el marketing, la luz, el agua… Podés decir que los productos de Apple son el resultado de una combinación de capital y trabajo, sí, como también podés decir que son el resultado de una combinación de silicio y vidrio. Pero, ¿de qué te sirve esa descripción para entender la organización que es Apple? No te explica por qué la gente hace cola para comprar sus productos. Sería una locura pensar que si te vas a comprar la misma cantidad de capital y trabajo que Apple usa, vas a poder fabricar iPhones y MacBooks, ¿entendés? Es como pensar que con la misma cantidad de silicio y vidrio vas a poder hacerlo. La lista de ingredientes no es la receta.
Los grandes empresarios de la Revolución Industrial construían fábricas parecidas a las de los demás, contrataban gente de los campos y pueblos de manera similar, les daban una formación mínima… El conocimiento colectivo que usaban para construir esas fábricas era más o menos de dominio público. Francis Cabot Lowell aprendió a construir una fábrica en Massachusetts recorriendo las que ya existían cerca de Manchester. Pero ponele, si alguien de Manchester fuera a Cupertino hoy, no sacaría ninguna idea de cómo crear una versión inglesa de Apple. Capaz que se muda a Silicon Valley y se impregna un poco de esos “secretos del oficio” que están en el aire, ese conocimiento colectivo que le da fuerza a la zona. Pero, eh, ese visitante estaría recién empezando el camino hacia un negocio exitoso. Hoy en día, la clave de un negocio exitoso es tener acceso a un conocimiento colectivo que no es de dominio público.
Y, ¿qué te puedo decir? Tenemos el capitalismo sin capital.
Ahora mismo, ponele, Amazon está valuada en la bolsa en más de dos billones de dólares. Los activos que figuran en su balance son de 464 mil millones. Pero hay que mirar eso con lupa. Claro, el negocio de Amazon necesita grandes depósitos, vehículos, stock de mercadería. Pero Amazon, en realidad, no es dueña de casi nada de eso. Sus propiedades las alquila a inversores inmobiliarios, y la mayoría de sus vehículos los tiene en leasing con instituciones financieras. Y después está el tema del stock. Amazon declara inventarios por 34 mil millones de dólares y cuentas por cobrar por 38 mil millones, que son pagos pendientes por productos que ya vendió. Pero también tiene cuentas por pagar a proveedores por 67 mil millones. O sea, así, en criollo, Amazon vende sus productos antes de pagarlos.
Los 464 mil millones en activos que declara Amazon parecen pocos comparados con el valor de la empresa en el mercado, pero sigue siendo un número importante. Sin embargo, gran parte de esa cifra es un invento contable, una construcción artificial. Las normas contables obligan a que el "derecho de uso" de los bienes arrendados se valore y se registre en el balance. Y, claro, también está la obligación de pagar por el uso de esos bienes, que figura como pasivo en otra parte del balance. Y después está el famoso "goodwill", que no tiene nada que ver con el cariño que los empleados o los clientes le tengan a la empresa. El "goodwill" de Amazon es, básicamente, lo que pagó para comprar la cadena Whole Foods.
Todo este análisis puede ser medio complicado para quien no está familiarizado con las cuentas. Lo importante es que Amazon no es dueña de prácticamente ningún activo parecido a las fábricas de hierro de antes, ni al tren de Londres a Bristol, ni al complejo River Rouge de Henry Ford. Cuando Ford ponía un cartel que decía "Ford Motor Company" en la puerta, significaba que la fábrica era propiedad de Ford Motor Company, del gerente y accionista principal, Henry Ford. Eso era el capitalismo antes.
Pero los negocios modernos son distintos. Los economistas Jonathan Haskel y Stian Westlake lo describen como "capitalismo sin capital". La idea de "software como servicio" la inventó Salesforce allá por el 99, cuando se dieron cuenta de que la gente no quería el software en sí, sino los resultados que el software podía producir. Hoy en día, abreviado como SaaS, "software como servicio" es una industria enorme.
Pero la idea de comprar bienes de capital "como un servicio" no es nueva. El alquiler de viviendas, o sea, "vivienda como servicio", existe hace siglos. Y aunque el sector de alquiler de viviendas haya disminuido, los contratos de alquiler se hicieron más comunes en otros rubros. La Xerox Corporation, cuyo nombre era sinónimo de fotocopias, inventó el servicio de gestión de impresión. Los usuarios no pagaban por la máquina ni por los insumos, sino por la cantidad de copias que imprimían. Las empresas alquilaban autos para sus empleados, quienes llenaban el tanque y se encargaban del mantenimiento sin saber, ni importarles, quién era el dueño legal del vehículo. El cambio de la provisión de bienes a la provisión de servicios fue cada vez más común y, muchas veces, les daba tanto al comprador como al vendedor una mayor previsibilidad de los costos y los ingresos.
Este desarrollo del "como servicio" se ve tanto en los mercados de consumo como en los de producción. Te podés comprar un teléfono celular, o un contrato que te incluye el uso del teléfono con llamadas, mensajes de texto y datos. Tu suscripción a Amazon Prime te cubre las entregas a domicilio durante un año. Y pagás una cuota mensual por el gimnasio y por la programación de televisión. En 2020, el "modelo de suscripción" se había puesto de moda en los negocios, se había convertido hasta en un cliché.
Y mirá, ¿quiénes son los dueños del capital?
El depósito de Amazon por el que pasás probablemente sea propiedad de Prologis, el mayor fideicomiso de inversión en bienes raíces del mundo. Tiene su sede en San Francisco y sus acciones se cotizan en la Bolsa de Nueva York. Sin embargo, su capitalización de mercado es mucho menor que la de Amazon, de la que es un proveedor principal. Otro fideicomiso de inversión en bienes raíces, Equinix, le provee centros de datos a los negocios de Amazon. Estas operaciones, la externalización de la provisión de capital, son parecidas a la externalización de la fabricación de Apple. Los negocios modernos han llevado la especialización y la división del trabajo a niveles que Adam Smith nunca hubiera imaginado.
Equinix es una de las varias empresas grandes de centros de datos que proveen espacio para servidores a grandes corporaciones. Los postes que vemos por todos lados que permiten que tu smartphone reciba llamadas en cualquier lugar son, en gran medida, propiedad de empresas especializadas como American Tower o (en Europa) Connex. Es poco probable que el avión en el que viajás sea propiedad de la aerolínea cuyo logo está en el fuselaje. Hay varias empresas grandes de leasing de aviones. La más grande es AerCap. Pero los aviones también pueden ser propiedad de sociedades de pequeños inversores. Y el motor suele ser propiedad de otra empresa distinta. La aerolínea generalmente hace un contrato a largo plazo para el suministro y el mantenimiento de los motores con un fabricante como Rolls-Royce. El fabricante, a su vez, transfirió la propiedad de los motores a una empresa especializada como GATX, que también es dueña de muchos vagones de ferrocarril.
Si querés enviar un cargamento de cositas desde China, vas a contratar a un agente para que alquile un contenedor de una empresa de alquiler de contenedores (Triton es la más grande) y también para que alquile espacio en un barco de una empresa como la taiwanesa Evergreen Group. Evergreen salió un poco a la luz pública cuando el buque portacontenedores Ever Given, que era diez veces más largo que el yate de Eddie Lampert, se encalló y bloqueó el Canal de Suez. (Por desgracia, no eran el Ever Lucky ni el Ever Lovely de la misma empresa). El Ever Forward se quedó atascado en la bahía de Chesapeake al año siguiente. El gobierno egipcio pidió y finalmente recibió una compensación de los dueños reales del Ever Given, la empresa japonesa Shoei Kisen Kaisha. La provisión de capital como servicio tiene muchos componentes y muchos participantes.
Apple también es una corporación que vale un billón de dólares. El centro de sus operaciones es el campus que diseñó Norman Foster en Cupertino, que costó alrededor de cinco mil millones de dólares. Pero esa sede, que es espectacular a propósito, es el principal activo tangible de la empresa. La tienda insignia de la empresa en Nueva York está en la Grand Central Station, un monumento a Cornelius Vanderbilt, como el complejo de Cupertino lo es a Steve Jobs. Pero esa tienda, y todo el edificio de Grand Central, son propiedad de la Autoridad de Transporte Metropolitano de Nueva York. La tienda insignia europea de Apple, en Regent Street en Londres, es propiedad conjunta del rey de Inglaterra y del fondo soberano de Noruega. Como Amazon, Apple espera que pagues al contado, aunque tu compañía de tarjeta de crédito quizás sea más flexible. Pero, como Amazon, Apple no se apura tanto para pagarles a sus proveedores, así que no tiene capital de trabajo neto. La empresa tiene activos por más de 300 mil millones de dólares, pero dos tercios de eso es efectivo y valores negociables.
Esta empresa súper rentable tiene más plata de la que sabe qué hacer. En lugar de buscar plata en los mercados de valores para invertir en su negocio, está recomprando sus propias acciones. En 2023, Apple gastó 90 mil millones de dólares en esto. Ese número se puede comparar con los 26 mil millones de dólares que recaudaron todas las OPV en América en el mismo año.
Cada vez más, las grandes empresas públicas están dejando de lado los dividendos y prefieren la recompra de acciones, lo que puede tener una ventaja fiscal para los accionistas y aumenta, de manera mecánica, las ganancias por acción, que es un indicador clave para la gestión. En 2022, las empresas del S&P 500 gastaron 923 mil millones de dólares en recompra de acciones, comparados con los 565 mil millones de dólares que pagaron en dividendos. En el Reino Unido, la situación es menos extrema, pero la recompra de acciones sigue siendo importante: las empresas del FTSE 100 gastaron 56 mil millones de libras esterlinas en recompra de acciones y 77 mil millones en dividendos en 2022.
Los negocios modernos también compran trabajo rutinario como servicio, especialmente para tareas como limpieza, seguridad y catering. Las empresas más grandes en este sector son europeas, quizás porque las empresas europeas usan la subcontratación para evitar las protecciones que las leyes europeas les dan a los empleados directos. Pero también porque, como había observado Adam Smith, la especialización genera ganancias de eficiencia. Compass (británica), G4S (británica) e ISS (danesa) tienen alrededor de 500.000 empleados cada una.
Si bien estos negocios se centran en actividades relativamente mal pagas como catering, seguridad y gestión de instalaciones, otras empresas ofrecen especializaciones más sofisticadas. IBM, que antes era conocida por su dominio del negocio de las computadoras centrales, es hoy en día la mayor empresa de consultoría global. No solo vende software como servicio, sino que también vende trabajo como servicio. Amazon Web Services (AWS) provee servicios de computación en la nube e interfaces de programación de aplicaciones (API), que son la base de las aplicaciones que usás todos los días, a miles de corporaciones, y es AWS, no el gigante minorista que todos conocemos, el que genera la mayor parte de las ganancias de Amazon.
Jeff Bezos fundó Amazon con algo de plata suya y con el apoyo de su familia: menos de medio millón de dólares en total. Después, el negocio recibió una inyección de 8 millones de dólares de la empresa de capital de riesgo de Silicon Valley Kleiner Perkins, y cuando se convirtió en una empresa pública en 1997, recaudó alrededor de 50 millones de dólares de inversores. Steve Jobs y Steve Wozniak consiguieron una pequeña cantidad de financiación, pero también "supervisión adulta" de Mike Markkula y sus amigos de Silicon Valley. Apple finalmente obtuvo 100 millones de dólares de nuevos accionistas en su OPV de 1980.
Ni Amazon ni Apple han recaudado plata de accionistas desde su OPV, y es poco probable que lo hagan en el futuro. La inversión pasada de los accionistas representa menos del 0,01 por ciento del valor actual de estos negocios. Las empresas modernas suelen generar efectivo antes de alcanzar una escala que las haga elegibles para cotizar en un mercado público. El objetivo de la OPV no es recaudar capital, sino demostrarles a los inversores y empleados anteriores que sus participaciones tienen valor y permitirles a algunos realizar ese valor. El objetivo de cotizar en una bolsa de valores no es meter plata en el negocio, sino hacer posible sacar plata del negocio.
Y bueno, para terminar, ¿cuál es el papel del accionista?
Antes, la gente compraba acciones con la esperanza y la expectativa de recibir dividendos. El "modelo de crecimiento de Gordon" sugería que el valor de las acciones se basaba, e incluso estaba determinado, por el valor presente neto del flujo esperado de dividendos. Las empresas exitosas pagarían una parte de sus ganancias y demostrarían su éxito al proveer un flujo de dividendos que aumentara de manera constante.
Pero el rendimiento de las acciones de Alphabet (Google), Apple o Meta (Face-book) es ridículo, y Amazon, Berkshire Hathaway y Tesla no pagan ningún dividendo. La única razón para comprar estas acciones es la esperanza de que el precio de las acciones suba, una esperanza que se ha justificado ampliamente para los que han tenido estas acciones a largo plazo, pero estos son los ganadores en un campo lleno de gente. La práctica de la recompra de acciones puede ayudar a validar los valores de mercado elevados de las "acciones tecnológicas". Pero la conexión entre los activos financieros y los activos físicos nunca ha sido tan tenue.
En una burbuja especulativa, el motivo dominante para el comercio no es el beneficio continuo de la propiedad del activo que se compra. Es la esperanza y la expectativa de que el activo se pueda vender a un precio más alto a otra persona. Algunos ejemplos históricos conocidos son la tulipomanía holandesa, la burbuja de los mares del Sur y la manía del ferrocarril. En los últimos treinta años, hemos visto la crisis de la deuda de los mercados emergentes de la década de 1990, el auge de la "nueva economía" entre 1997 y 2000 y la expansión del mercado de crédito entre 2003 y 2008. Muchas veces, la locura tiene alguna base en desarrollos económicos reales: la llegada de los ferrocarriles, el rápido crecimiento de las economías asiáticas, la difusión de Internet. Pero la reacción a todos estos eventos justifica la máxima que se repite mucho de que la gente tiende a sobreestimar el impacto a corto plazo del cambio y a subestimar su efecto a largo plazo.
El casi colapso del sistema financiero mundial en 2008 podría haber provocado una mayor transparencia y un mayor énfasis en la relación entre la riqueza y los activos tangibles, y entre la propiedad del capital y el control de los medios de producción. Pero no fue así. Los bancos centrales y los gobiernos del mundo apuntalaron las instituciones que estaban fallando y buscaron pocos cambios sustantivos.
De hecho, uno de los resultados de la crisis fue el desarrollo de instrumentos financieros que no solo no estaban relacionados con la economía real de la actividad productiva y los activos tangibles, sino que estaban divorciados de cualquier realidad. En 2009, alguien que usaba el seudónimo Satoshi Nakamoto lanzó la primera criptomoneda, Bitcoin, asegurada por una cadena de bloques, o libro mayor distribuido. Ninguna agencia central monitoreaba ni aseguraba las transacciones. La utilidad de esta innovación, aparte de apoyar la delincuencia y evitar la regulación, era y sigue siendo poco clara. Muchos observadores cínicos, incluido este que les habla, han descrito la cadena de bloques como una solución en busca de un problema.
Pero los que adoptaron Bitcoin comerciaban con entusiasmo entre sí. Como en todas las burbujas especulativas, los escépticos se vieron confundidos por las ganancias que obtuvieron los primeros defensores de la nueva moda. Les siguieron muchas otras criptomonedas, así como otros productos relacionados, como las Ofertas Iniciales de Monedas (ICO) y los Tokens No Fungibles (NFT). En otra esquina del universo financiero, se hicieron populares las Empresas de Adquisición con Fines Especiales (SPAC). Estas estaban más cerca de los negocios reales: se lanzaban, muchas veces con el apoyo de celebridades (Leonardo DiCaprio y Serena Williams entre ellas), con la esperanza de que alguien sugiriera una actividad en la que pudieran participar, o un negocio existente que pudieran comprar (lo más raro de todo fue TruthSocial de Donald Trump, que daba pérdidas). La divergencia de las finanzas de la industria, de los valores negociados de los activos físicos, nunca ha sido tan extrema.