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唉，大家好啊。今天跟大家聊聊，嗯，就是，呃，那个，大衰退，还有它之后的，那个，复苏乏力。其实吧，回想起来，在2007年春天的时候，好多“明白人”啊，至少在美国的“明白人”，都没意识到，那个美国例外主义的，漫长的20世纪… 甚至可以说，整个北大西洋地区的统治地位，都已经结束了。
你想啊，当时，像英特尔这种，创新经济的核心，芯片设计和制造商，还在“滴答滴答”地前进嘛。信息产业核心的微处理器，它的速度和计算能力，每三年就能翻一番。然后呢，信息技术行业，也充分利用了这一点。而且啊，在过去的十年里，整个经济的生产力增长，都接近了二战后的“黄金时代”水平。
再说了，那种会引起重大骚乱的，高通胀和深度衰退，那都是25年前的事儿了。那时候，大家觉得是“大缓和”，经济周期的大缓和。再加上啊，新自由主义的转变，似乎也给全球南方带来了好处：他们的增长速度，是有史以来最快的。
没错，确实出现了一代人，收入和财富迅速增长的不平等现象。但选民们，好像不太在意这个事儿。减税政策，那受益的绝大部分，都是富人，而且啊，这些政策被颁布的频率，比被推翻的频率还高。中左翼政党，也觉得他们必须对右翼做出让步，才能在选举中具有竞争力。而右翼政党呢，基本上没觉得自己，需要对左翼做出让步。对新自由主义转变的不满，并没有转化为，对那些想要缓和… 甚至可能逆转，至少一部分政策的政党，的长期支持。
而且，北大西洋地区的中左翼政党，仍然很纠结。各种想法和利益，都在唱着“海妖的歌”，说左翼新自由主义可能奏效，市场机制可以用来实现社会民主的目标，而且，经济增长率的恢复，会让逆转“第二次镀金时代”的政治努力，变得更容易。
其实，那些“明白人”应该更清楚才对啊。那些深层的结构性支撑，已经开始断裂了。在1993年，当时的美国国会议员金里奇，还有媒体大亨默多克，就开始在全球范围内，通过直邮、有线电视，最终通过互联网，构建一个容易被煽动的右翼基本盘。他们很容易被说服，觉得中左翼的政治对手，不仅仅是错的，而且是邪恶的、不道德的，甚至在披萨店里，经营儿童色情团伙。
而中左翼呢，还在希望实现政治缓和。他们的领导人，一直在说，他们看到的不是红色（右翼）和蓝色（左翼），而是紫色。但是，右翼根本不答应。如果他们降低了紧迫性，那基本盘的眼球，就不会再那么紧盯着屏幕，广告就卖不出去了，他们的腰包，也不会再那么敞开了。
到2003年，美国作为全球北方“西方联盟”的可靠领导者的时代，也结束了。20世纪80年代末，冷战结束后，老布什政府向世界各国保证，美国的军事霸权是良性的，因为美国军队只会部署，来支持一个国家绝大多数人民的意愿，或者，是根据联合国安理会的意志。克林顿政府，把这个标准改成了“根据北约联盟的意志”；然后，小布什政府，又把它改成了“或多或少地随意，根据虚假和具有误导性的情报，针对那些没有核武器的国家”。各国都注意到了。
在2007年，高科技进步给全球北方生产力增长，带来实质性显著提升的时代，也结束了。“滴答滴答”的时钟，遇到了一个迄今为止无法克服的技术障碍。在2007年之前，把一个组件缩小到一半的大小，你就可以让它以两倍的速度运行，而不会产生太多的热量。但在2007年之后，这种“登纳德缩放定律”开始失效，因为在极小的尺寸下，电流泄漏增加了。
而且，重点也从提供信息，转移到了获取注意力。而且，获取注意力的方式，还利用了人类心理的弱点和偏见。商品经济市场，服务于富人的利益，提高了他们的效用，至少功利主义哲学家是可以赞同这个目标的。而注意力经济市场，只是简单地抓住他们的注意力，这可能，也可能不会提高他们的效用。
另外，还发生了一系列的金融危机——1994年的墨西哥，1997-1998年的东亚，1998-2002年的阿根廷——这些危机，无论是在危机发生前，还是在危机发生后，都没有得到很好的处理。日本已经陷入了，如果不是萧条，至少是停滞的状态，总支出不足，已经有15年了。但是，在政策制定者中，占主导地位的观点是，不应该加强金融监管，来防范过度杠杆化，以及可能导致危机和萧条的泡沫，而是应该放松监管。克林顿政府拒绝监管衍生品市场，当时衍生品市场的规模还很小，理由是金融领域需要商业模式和资产类型的实验，这样才能找到让投资者作为一个整体，更安心承担风险的方法。
当衍生品市场在21世纪初变得庞大且难以理解时，小布什政府加倍放松了监管。美联储——除了明智的理事会成员Ned Gramlich之外——也同意了。毕竟，在1987年股市崩盘后，在1990年储贷机构过度杠杆化崩盘后，在1994年墨西哥金融危机后，在1997年东亚危机后，在1998年俄罗斯国家和长期资本管理公司对冲基金破产后，在2000年互联网泡沫破裂后，还有2001年恐怖袭击之后，美联储都阻止了任何严重的萧条发生。
所有这些，当然增加了人们的信心，认为美联储可以处理金融部门可能带来的任何冲击。在一个安全资产和风险资产的平均回报之间，仍然存在巨大差距的世界里，鼓励金融实验，探索可能诱导投资者承担更多风险的机制，难道不值得吗？即使这会导致一些牛仔金融的过度行为？
长期投资者沃伦·巴菲特总是喜欢说：“只有当潮水退去时，你才会发现谁在裸泳。” 各国央行相信他们可以管理出现的任何问题，以及中右翼政府对金融不监管的热情，意味着全球金融体系中一个相对较小的冲击，在2007年之后的几年里，几乎重演了大萧条，并且确实导致了全球北方经济停滞了五年之久。
到2007年，全球北方很少有伟人和贤达，预计会出现重大的金融危机和萧条的严重风险。上次这样的情况，还是在大萧条时期。自20世纪30年代以来，对金融损失的记忆，让金融家和投资者不敢大规模借贷和杠杆化，这种规模的杠杆化，会使系统容易受到一系列破产的影响——从而导致大规模恐慌，然后是一股以清仓价出售所有突然被认为有风险的金融资产的浪潮。只有当那些记得大萧条，或者他们的直接导师记得大萧条的人退休后，金融系统上的这条链子，才会松开。
因此，在二战后的几年里，全球北方的经济危机，实际上非常罕见。优先考虑充分就业的政府，会把衰退控制在较小的范围内，以避免可能引发最初的破产的损失，而这些破产，可能会引发这样的下行螺旋。全球北方战后两次重大衰退之一，发生在1974-1975年，是由战争、动荡的中东，以及石油市场的中断造成的。第二次重大的全球北方衰退，发生在1979年至1982年，是故意自找的：为了打破20世纪70年代出现的价格通胀螺旋，沃尔克的美联储付出了代价。
是的，西欧在1982年后的几十年里，一直保持着顽固的高失业率，但在新自由主义共识的判断中，这是因为西欧的社会民主主义色彩仍然太浓厚，市场体系无法正常运转。而且，是的，日本在1990年后陷入了永久性的通缩危机，但人们一直认为日本是一个特例，这是一个自找的问题，不应该从中得出更普遍的教训。无论是在美国政府内部，还是在公众中，人们仍然相信，新自由主义的转变是正确的，繁荣的基础是稳固的，风险很低，而且很容易管理。而且，截至2007年，没有通货膨胀，没有中东战争，其规模足以引发任何长期的供应短缺。无论如何，中东石油在经济能源部门的主导地位，已经大大减弱了。
也有些人，发出了警告。2005年，在美国联邦储备系统的怀俄明州年度会议上，在Grand Tetons山脉的阴影下，经济学家，也是未来的印度储备银行行长拉古拉姆·拉詹，发表了一篇论文，警告说，与其说存在一系列破产危机和潜在的萧条，不如说是存在芝加哥大学经济学家弗兰克·奈特意义上的“不确定性”。金融体系已经变得如此不透明，以至于没有人知道系统性风险是什么，甚至没有人可以计算出合理的概率。所有评论拉詹论文的人都说，他们很喜欢读它。几乎所有人（有一个例外，经济学家，前美联储副主席艾伦·布林德）也对拉詹进行了“无情的攻击”。他们说，拉詹是杞人忧天。情况至少和以往一样稳健和健全。不仅没有必要担心，拉詹的担心，是应该被谴责的。
当然，他们大错特错了。金融衍生品的出现和快速增长，意味着现在没有人能够说清楚，流入金融系统的任何损失，最终会落在哪里。这意味着，如果发生危机，每个人都必须以极大的怀疑态度，看待他们所有的交易对手，因为这些机构可能资不抵债，可能无法支付。这相当于把汽车的挡风玻璃涂成黑色。因此，世界经济撞上了一堵墙，那些坐在方向盘旁的人，只是事后才希望安全气囊能够展开，并且证明是足够的。
曾在21世纪初担任德国央行行长的Axel Weber，在2013年讲了一个令人后悔的故事。有一家银行，德国银行，近150年来，一直是世界上最大的商业银行之一，业务范围广泛。由于“Deutsche Bundesbank”听起来像“Deutsche Bank”，他偶然参加了一个由多家大型商业银行的CEO组成的座谈会。在座谈会上，他们谈论了他们用衍生品做的，多么有利可图的事情：购买抵押贷款，把它们捆绑在一起，把来自它们的金融流，切成他们认为有风险和他们认为安全的部分，然后把它们卖掉——把有风险的部分，卖给那些愿意承担风险以获得更高回报的投资者，把安全的部分，卖给那些愿意牺牲回报以换取安全的投资者。利润！他们向听众保证：是的，只有当他们的金融模型足够好，能够真正确定哪些金融流是高风险的，哪些是安全的，这种策略才会奏效。但是，商业银行的股东们不用担心：他们已经卖掉了他们创造的所有衍生金融工具。
然后，在座谈会上，Axel Weber站起来说，作为德国央行，作为他们的监管者之一，他可以看到，虽然最大的20家商业银行，是证券化产品的最大创造者、销售者和供应商，但它们也是最大的购买者。他告诉他们：“作为一个系统，（你们）没有实现多元化。” 每家银行，都没有面临自己的金融模型可能出错的风险。毕竟，它已经卖掉了所有它使用自己的模型创造的金融工具。因此，模型错误的风险，落在了购买者身上。但是，其中一些——很多——资产，是被其他主要银行购买的。他们每个人，都对自己的模型进行了一些审查。但是，他们每个人，都没有对他们购买其创造的证券的银行的模型，进行任何审查，因为他们购买的资产，都被评为AAA级。
他们并没有被设置为，在官僚上，去怀疑：我们购买的这些东西，真的是超高质量的AAA级吗？我们知道，当我们创造衍生证券时，我们会玩一些游戏，来获得AAA级的认证。
Axel Weber说，银行业“当时没有意识到，虽然它的财政部门报告说，它购买了所有这些（高收益）产品，但它的信贷部门报告说，它已经卖掉了所有的风险。” 事实上，在2007年11月接任花旗集团负责人的Bob Rubin，正赶上所有的问题都爆发的时候，他在那个月承认，之前的7月，是他第一次听说花旗集团创造的证券的一个特点，叫做“流动性回售”，这将导致花旗集团损失大约200亿美元。
现在是令人后悔的部分：Axel Weber说，他认为这是一个可能对银行CEO和银行股东很重要的问题，他们不了解银行的资产组合实际上有多么危险。然而，他不认为这是他作为央行行长应该关心的事情，不认为这是一个潜在的系统性风险来源，也不认为这是一个可能导致严重萧条的问题。这是一个合理的计算。有理由假设，如果避免了大衰退，那么那些持有抵押贷款支持的衍生证券的人，总的意外损失，只有5000亿美元。在一个拥有80万亿美元资产的世界经济中，这应该不算什么大问题。2000年的互联网泡沫破裂，带来了4万亿美元的损失，但并没有使金融经济接近严重的危机。此外，Weber还对央行可以处理金融系统可能带来的任何冲击，充满信心。回想一下，在美国联邦储备委员会主席艾伦·格林斯潘的18年任期内（1987-2005年），尽管发生了一系列的五次重大金融危机，但美国金融系统避免了一次严重的萧条。而且，这一切的背后，是自信的新自由主义共识，认为市场比政府更聪明：市场有一种智慧和意志，并且知道自己在做什么。
所有这些，都是傲慢，是过度自信。而且，它滋生了报应。但是，因为前者令人兴奋，后者令人不快，所以很少有人有耐心，去仔细思考更好的教训。在2009年之后，新自由主义的技术官僚们，无法解释他们为什么如此乐观。即将发生危机的证据，是显而易见的。1994-1995年，墨西哥发生了危机，1997-1998年，东亚发生了危机，1998年，俄罗斯发生了危机，然后是巴西、土耳其和阿根廷。他们都知道，一系列破产危机，可能会带来灾难性的结果——遭受金融危机打击的国家，不仅遭受了短期的萧条，而且往往遭受了长期增长的急剧，有时甚至是长期的放缓。全球经常账户失衡、异常低的利率，以及泡沫般的资产价格——这些都是他们可以看到的。然而，在新自由主义转变之后，金融市场的监管，比以往任何时候都宽松。主要的担忧，始终是政府过度干预，可能会阻碍市场的发展。
危机之后，许多人认为，大衰退和之前21世纪初的房地产泡沫，都是不可避免的——或者在某种意义上是必要的。“我们应该经历一次衰退。那些一辈子在内华达州钉钉子的人，需要做点别的事情，” 芝加哥大学经济学家约翰·科克伦在2008年11月说。他只是许多受过训练的专业经济学家中的一员，他们本应该更清楚的，但是，他们坚持这种哈耶克式的观点：除非经济在某种程度上需要产生一次大萧条，否则就不会有大萧条。因此，当他们看到一场萧条即将来临时，他们会四处寻找这种需求。这个案例似乎非常合理，因为它符合傲慢和报应的模式。房价太高了，房屋建设速度太快了，住房存量增长过剩。房屋建设需要大幅削减。建筑行业的工人，将会失业，但他们也会有动力，去寻找其他行业的工作，在这些行业中，他们的工作将对社会有用。
事实上，科克伦百分之百错了。到2008年11月，建筑业就业“需要”下降，在任何意义上，都不存在。它已经设法从2005年的繁荣泡沫时期的高峰，调整到2006年和2007年的正常，甚至低于正常水平，而没有出现衰退。到2008年11月，全国范围内的建筑业就业——包括内华达州——远低于它在美国劳动力中的正常和平均份额。调整已经发生了，而不是必须被推入失业状态。它通过工人被拉入出口和投资制造业来实现——而没有出现衰退。
你根本不需要一场衰退，来进行结构性调整。事实上，很难理解，把人们从低生产率的职业，推入零生产率的失业状态，是一种建设性的“调整”，而当有高需求来把他们从低生产率的职业，拉入高生产率的职业时，这种替代方案是可用的。
但是，“市场给予，市场拿走；市场的名字是值得称赞的”的吸引力，非常强大。经济有时确实需要结构性调整，来重新平衡工人，使之适应未来的需求。有时，会出现大萧条。因此，哈耶克和熊彼特——以及一大批其他人，从安德鲁·梅隆和赫伯特·胡佛，到约翰·科克伦和尤金·法玛，甚至卡尔·马克思——都说，大萧条就是这种调整。
这个故事非常诱人。而且，以这种方式讲述这个故事，把责任从2005年以后，负责世界经济的人，转移到了其他，更早的，已经不在位的政策制定者身上。因此，他们把论证链条向后推：为什么住房存量太高？因为建设速度太快了。为什么建设速度太快了？因为房价太高了。为什么房价太高了？因为利率太低，融资太容易了。为什么利率这么低，融资这么容易？这个问题有几个不同的答案。
在2000年互联网泡沫破裂后，投资者剩下的，可以投入储蓄的，生产性场所变少了。与此同时，亚洲的工业化国家，与北大西洋地区保持着大量的贸易顺差，并积累了大量的现金储备，他们希望用这些钱，购买北大西洋地区经济体（主要是美国）的资产（主要是债券）。特别是对于中国来说，这成为了一种发展战略：通过（间接地）借给美国消费者人民币，来维持上海的充分就业，他们需要这些人民币，来保持购买力。结果是，未来的美联储主席本·伯南克称之为“全球储蓄过剩”，或者说，全球对储蓄工具的需求过剩。
这种过剩，有可能把2000-2002年全球经济的小幅下滑，变成一次大幅下滑。为了阻止这种情况的发生，需要增加企业发行的债券数量，以满足全球对储蓄工具的需求。在全球范围内，各国央行通过向世界注入流动性来应对储蓄过剩——购买债券以换取现金，并承诺在未来继续采取这种宽松的货币政策。目的是降低利率，从而降低企业的资本成本，从而激励企业扩大运营规模，并建设未来的产能。在某种程度上，这奏效了：企业投资确实增加了。但是，它产生了意想不到的严重后果：较低的利率，产生了抵押贷款和金融工程的繁荣，从而产生了房地产的繁荣，这使美国，以及其他全球北方经济体，恢复了充分就业。
然而，房价的上涨幅度，远远超过了抵押贷款利率应该对应的水平。要理解为什么，我们需要理解21世纪初抵押贷款融资和金融工程发生的剧烈变化。现在，这个陈词滥调已经很熟悉了：旧的银行模式，在这种模式下，银行持有它们发放的贷款，已经被“发起和分销”的实践所取代。抵押贷款发起人——在许多情况下，这些公司没有传统的银行业务——发放贷款来购买房屋，然后迅速把这些贷款卖给其他公司。这些公司，然后通过汇集这些贷款，并出售这些池子的股份，来重新包装这些贷款。评级机构，随后愿意把他们的认可印章，AAA评级，授予这些证券中更高级的部分，也就是那些对利息和本金偿还拥有优先索赔权的部分。
在美国，房价最终在1997年至2005年间上涨了75%，但泡沫并不局限于美国。在整个北大西洋地区，房地产价格飙升，英国的房价上涨了一倍多，西班牙的房价几乎上涨了一倍。每个人都无视风险，泡沫继续膨胀。当泡沫破裂时，许多所谓的AAA级债券，被证明只值不到面值的四分之一。
每个人都同意，所有这些事情中，都有值得吸取的教训，但是，要明确具体是什么教训，就需要确定正确的根本问题——而在这个问题上，人们的共识要少得多。
对于一些人来说，问题在于过度监管：由于《社区再投资法》之类的东西，美联储和其他政府机构，一直在迫使银行向财务状况不健全的，不合格的——也就是说，少数族裔——买家放贷。这是对市场的亵渎式干预，是政府中社会民主主义残余的最后衰退，干预的目的是给那些懒惰和没有生产力的少数族裔，他们不应得的好东西，这才破坏了体系，造成了灾难。但从来没有证据支持这个论点。但这对于它的拥护者来说，并不重要：他们相信，除非受到社会民主主义的扭曲，否则市场不会失败。而信仰是对我们看不到的事物的保证和确定。
另一些人，以类似但没有那么种族主义的思路，认为问题在于，美国政府根本就不应该补贴住房贷款。对于这一点，有一个令人信服的理由，但是，总体评估仍然是错误的。为抵押贷款贷款人和借款人提供补贴的项目，例如联邦国民抵押贷款协会（FNMA，或“房利美”），确实推高了价格。但是，在21世纪初，房利美在房价的额外上涨中，并没有发挥任何作用，因为它的价格压力在一开始就存在，并且在房地产繁荣期间没有增长。允许买家以越来越高的价格购买房屋的贷款，主要是由私人专业抵押贷款机构提供的，例如臭名昭著的破产的Countrywide，而不是房利美或任何其他政府支持的企业。
另一种理论认为，问题在于美联储坚持把利率保持在如此低的水平。美联储确实把银行间贷款的隔夜利率，从2000年的每年6.5%，降到了2003年的每年1%。但是，欧洲央行（ECB）降低利率的幅度，只有美联储的一半，所以，根据这种理论，我们应该预计欧洲经历的泡沫，会更小。然而，欧洲的房地产泡沫，如果说有什么不同的话，那就是它们比美国的房地产泡沫更大。许多人无视这个不方便的事实，认为美联储应该在2002年春天开始提高利率，也就是在21世纪初失业率达到峰值的一年前，而不是等到一年后。但是，把利率保持在低于最佳路径2.5个百分点的水平，只把有保证的房价推高了5%——太少了，不足以推动任何大量的过度建设，或者推动房价大幅上涨的任何重要部分。
对推动房地产泡沫的最终解释是，不是监管太多，而是监管太少。首付要求，以及把有信用的购房者，与他们负担得起的房屋相匹配的标准，成了一个笑话。这是一个公正的评估，但需要一个警告：它无法解释2008年脱轨的时刻。到2005年，对金融稳定的关注，已经从美国与亚洲之间巨大的贸易逆差，转移到了其飙升的房地产市场，这已经明显变成了一个泡沫。是否有可能在不把美国，及其世界各地的主要贸易伙伴，送入经济衰退的情况下，冷却一个明显过热的市场？
答案是，这是可能的，而且确实发生了。
记住这一点，因为它很重要：大衰退在某种程度上，是房地产繁荣之后必要调整的整个前提，是错误的。房价早在2005年初就开始下跌。到2007年底，工人大量涌入住房部门的趋势，已经被扭转，住房建设跌回了低于经济活动总额平均份额的水平。如果科克伦说，在2005年末，在内华达州钉钉子的人太多了，那么他可能是正确的——尽管声称“需要”一次衰退，仍然是错误的。但是，到2008年，声称在内华达州钉钉子的人太多了，这完全是错误的——对于任何稍微看一眼劳工统计局建筑业工人数量的人来说，都是显而易见的。因为到2008年初，美国经济已经找到了其他方法，来安排所有多余的建筑工人，而没有必要进行衰退。在一个运转良好的动态经济中，工人从萎缩部门重新分配到增长部门，是因为激励，而不是因为失业救济金：如果这些行业可以为他们提供更高的工资，那么工人很乐意离开他们目前的工作，进入增长部门。
鉴于房地产的繁荣，大衰退是不可避免的，或者在某种意义上是必要的，甚至是有智慧的想法，符合我们对违规和报应，对傲慢和报应的叙事期望。而且，确实存在傲慢。而且，确实存在报应。对于那些最纯粹地信仰哈耶克市场的人来说，即市场给予，拿走，而且无论如何都值得称赞，大衰退被宣布为不可避免的，或者在某种意义上是必要的，甚至是有智慧的。对于他们来说，房地产的繁荣符合我们对违规和报应，对傲慢和报应的叙事期望。
但是，它并没有采取那种形式。
要理解2007年后，报应在全球北方采取的形式，需要耐心。简单、短暂地信仰一个比你更聪明的市场，是不够的。理解需要提醒人们，高失业率衰退和萧条的根本原因。然后，才有可能看到，作为2007-2009年大衰退的，那种特殊的破产链条类型的衰退，为什么会如此令人惊讶。
回想一下，早在1829年，约翰·斯图尔特·密尔就指出，当经济中充当现金的任何东西，出现过剩需求时，就会出现一种“普遍的过剩”——一种生产出来的商品和工人的过剩供应，不是在一个部门，而是几乎在经济中的所有部门。也就是说，资产是每个人都确信可以保值的，并且是“流动”的，因为人们会渴望接受它们，来支付商品或偿还债务。
经济中的现金非常特殊，因为它充当支付手段。如果你对其他任何东西有需求，你可以通过出去购买更多来满足这种需求。但是，如果你对现金有需求，你可以出售东西（当然是为了换取现金），或者，你可以停止购买东西。保持你的现金收入不变，并减少你的现金支出，那么你的正常现金流入，就会积累起来。你对现金的需求，将会得到满足。很简单。
这个原则，是高失业率衰退和萧条的根源。这种通过减少购买来满足你对现金需求的方式，对个人来说是有效的，但对整个经济来说，是无效的。毕竟，一个人的现金流入，是另一个人的现金流出。当每个人都试图把他们的现金流出，降到他们的现金流入以下时，每个人的现金流入，都会随着他们的流出而下降。对现金的过度需求，仍然无法得到满足。唯一发生的事情是，经济中的总收入，减少了，因此人们购买的东西减少了，就业的人也减少了。
这种对现金的过度需求，可以通过三种不同的方式发生：
第一种，我称之为货币主义萧条。1982年的美国，就是一个很好的例子。保罗·沃尔克的美联储，试图通过减少经济中的总支出流量，来降低通货膨胀。它通过向银行和投资者出售债券来实现这一点，要求银行支付的款项，是银行减少它们在美联储账户中的余额。这导致银行的现金，少于它们希望在准备金账户余额中拥有的现金。为了重建这些余额，它们减少了支出，这意味着向企业发放的贷款减少了。正因为如此，开设或扩张的企业减少了——最终，在我1982年夏天大学毕业的时候，失业率达到了11%的峰值。
你可以通过债券支付的利率很高，来判断经济何时处于货币主义萧条之中。以下是它的发生方式。当经济中的许多参与者，试图通过出售债券，来增加他们的流动现金余额时，债券价格就会下降。为了促成购买，债券支付的利率很高。想想看，从1979年夏天到1981年秋天，美国政府十年期国债的利率，从每年8.8%上升到了每年15.8%。那是美联储启动沃尔克反通胀，以及相关的货币主义萧条。
解决货币主义萧条的方法很简单：让央行增加经济中的货币供应量。当沃尔克的美联储决定，支出已经下降到足以控制通货膨胀时，它就用现金回购了债券。瞧。经济中对现金的过度需求，几乎一夜之间就消失了，而且在1983-1985年间，经济以非常快的生产和就业增长速度，强劲反弹。
触发对现金过度需求的第二种情况，是我称之为凯恩斯主义萧条。人们通常把他们的现金流出，分为三个流：用于商品和服务的现金，用于纳税的现金，以及用于购买投资的现金。人们投资现金的一种方式，是投资企业发行的股票，这提高了企业用来资助增长的资金。但是，假设企业变得害怕，感到沮丧，并决定不发行股票来扩大它们的运营。那么，经济创造的其他金融投资工具的价格，就会上涨，它们提供的利润率就会下降——它们将变得非常像现金，除了它们也会有风险，如果支持它们的公司倒闭并消失。
在这种情况下，人们会决定，他们宁愿持有额外的现金，而不是昂贵和可疑的投资工具。反过来，这些决定，会导致整个经济对现金的过度需求。随之而来的是商品的“普遍过剩”、闲置的工厂，以及萧条的高失业率。在2020-2022年冠状病毒大流行期间，世界经济的萧条状态——不是最初的恐慌性关闭，而是后来的——就是这样的凯恩斯主义萧条。人们愿意为金融投资工具付费，因此债券和股票价格很高，债券收益率和股票收益率都很低。但是，企业正在等待疫情过去，才会开始再次扩张。因此，人们需要过多的现金来持有，以替代正常的金融投资工具。
央行不能通过增加货币供应量，来解决凯恩斯主义萧条。央行增加货币供应量的方式，是用现金购买债券。但是，在这样做时，它给了企业现金持有，同时把其他金融投资工具，从私营部门的资产负债表上移走了。一个抵消了另一个：总金融投资工具的短缺——持有的现金加上其他工具——仍然存在。解决凯恩斯主义萧条的方法是，政府要么激励企业扩张，并在这样做的过程中，创造经济中缺乏的金融投资工具，要么出售自己的债券，然后通过支出把现金返还给私营部门，以满足对金融投资工具的需求。后者转化为比平时更大的赤字，因为政府需要花费它已经赚到的现金，来保持它在经济中的流通。
但是，在2007-2009年发生的事情，既不是货币主义萧条，也不是凯恩斯主义萧条。相反，它是我称之为明斯基式萧条的，以圣路易斯经济学家海曼·明斯基的名字命名。
在这种类型的衰退中，缺少的是——过度需求的是——安全的价值储存：要么是现金，要么可以以很小的折扣，或没有折扣，迅速转换成现金的资产。安全是关键词。在2007-2009年期间，世界并不缺少支付手段现金，或金融投资工具。你可以以绝对低廉的价格，购买有风险的储蓄工具——没有AAA评级的私人债务，以及面临一些市场和增长风险的公司的股票。而且，各国央行在试图阻止即将到来的衰退时，努力使世界上的现金绝对充裕。但是，在2007-2009年期间，大量由投资银行发行的，被评为AAA级的“安全”资产，被证明并不安全。人们争先恐后地出售它们，并把他们的投资组合转移到现金中。
这种安全资产的短缺，从何而来？它出现在2007年下半年。太多的金融家，过度押注于房价的持续上涨，危险地杠杆化了自己。因此，房地产崩盘，在世界金融体系的许多地方，造成了信心危机，并最终瘫痪了其中的关键部分。早在2007年夏末，就出现了压力的迹象。美联储的反应是，准备以正常的市场利率，向那些发现自己暂时陷入困境的机构，提供流动性。但是，它几乎没有表现出采取更广泛行动的意愿——大幅放松货币条件，或开始充当最后贷款人。它担心鼓励未来更多的不谨慎贷款行为。
2007年底，美联储副主席唐纳德·科恩感到紧张。“我们不应该为了给一小部分人上课，而把经济置于人质的境地，” 他警告说。但是，在当时，他的观点是少数，而且这种情况一直持续到为时已晚。这就是为什么2007-2009年的大衰退，如此令人惊讶。
在2008年3月，我自己也认为这个问题是可控的。也许有500万栋房屋，建在了洛杉矶和阿尔伯克基之间的沙漠中，本不应该建造。平均而言，每栋房屋都背负着10万美元的抵押贷款债务，这笔钱永远无法偿还，而且必须由某人承担。所以，我想，房地产崩盘，造成了5000亿美元的金融损失，金融证券的持有者，将不得不以某种方式承担这些损失。但是，互联网泡沫破裂，涉及的金融损失甚至更大——而且互联网泡沫破裂，只把失业率推高了大约1.5%。我得出结论，住房危机不太可能对经济产生大的影响。但是，市场的推论不同。
正如那些拥有资金，可以推动金融市场的人所看到的那样，在某个地方，有5000亿美元的已知损失。但是，也许这只是冰山一角。也许那些告诉我们，拥有洛杉矶和阿尔伯克基之间数百万栋房屋的一部分是安全的专业人士，撒了谎，或者被严重误导了。投资者渴望以任何价格，抛售有风险的资产，并购买更安全的资产——以任何价格——这变成了一种迫切的需求。
美联储和财政部想要阻止华尔街从危机中获利的愿望，推动了他们在2008年9月的决定。此前，当他们的公司被认为太大而不能倒闭时，股票股东受到了严厉的惩罚——贝尔斯登、美国国际集团、房利美和房地美的股东，基本上没收了他们所有的财富。但这对于债券持有人和交易对手来说，并非如此，他们得到了全额支付。
美联储和财政部担心，这正在传授一个不好的教训。要纠正这个教训，需要在某个时候，允许一家银行倒闭。毕竟，傲慢需要它的报应。因此，他们决定让雷曼兄弟投资银行倒闭，在没有监督、没有监管、没有担保的情况下，进行不受控制的破产。事后看来，这是一个重大的错误。
地狱降临了。投资者抛售了他们认为安全的资产，却发现真正安全的资产供应极其有限。随着投资者迫切地想要避免成为那些持有无法出售的有风险资产的人，恐慌性抛售开始了。结果是，金融损失被放大了40倍：原本5000亿美元的财富毁灭，变成了60万亿美元到80万亿美元之间的毁灭。在2008-2009年的冬天，几乎所有人的借贷成本都飙升，除了政府之外，世界经济看起来危险地接近彻底崩溃。
你如何解决这种安全资产短缺的问题？
央行通过所谓的公开市场操作——换句话说，用现金购买债券——来扩大货币供应量，是行不通的。是的，这提供了现金，一种安全的资产，但只是通过把另一种安全的资产，短期政府债券，从桌面上移走。结果是安全资产的