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Okay, also, lass mal über Finanzen reden, ja? Über die Entwicklung so. Früher, also, ganz früher bestand Reichtum aus...sagen wir mal... greifbaren Sachen, ne? Der Stammeshäuptling hatte halt das beste Haus, Könige und Prinzen lebten in Palästen, mit allem Drum und Dran. Reiche Aristokraten? Landbesitz, Herrenhäuser, Stadthäuser, das war's. Und am Anfang der industriellen Revolution war Reichtum auch noch meistens...anfassbar, irgendwie. Richard Arkwright, der besaß die Textilfabrik, Abraham Darby das Eisenwerk. Die ersten Finanzanlagen waren dann Ansprüche auf diese physischen Vermögenswerte, quasi das Gold in den Tresoren der Bank oder Anteile an Schiffen und deren Ladung, buchstäblich.
Aber, je weiter sich die Finanzen entwickelten, desto dünner wurde diese Verbindung zwischen Finanzen und der realen Welt. Aktien waren dann eher Ansprüche auf die Einnahmen eines Unternehmens, nicht mehr Anteile am Vermögen. Kredite wurden gehandelt. Währungen waren mal... physische Dinge, Gold- und Silbermünzen...aber dann halt Schulden von Banken oder Regierungen. Unternehmen konnten sich von Finanzinstituten Geld leihen, aber auch die Ersparnisse der breiten Öffentlichkeit anzapfen, indem sie Anleihen ausgaben, die dann auch wieder an den Wertpapiermärkten gehandelt werden konnten. Ratingagenturen, die eigentlich die Kreditwürdigkeit von Unternehmen bewertet haben, nützlich für Lieferanten und Kunden, die haben dann auch noch die Qualität von Anleihen bewertet, was dann Investoren geholfen hat. Und drei Firmen dominieren diesen Markt: Fitch, Moody's und Standard & Poor's. Die Regierungen von Australien und Kanada, Deutschland und der Schweiz, zusammen mit Johnson & Johnson, die kriegen das höchste Rating, AAA oder "Triple A". Die Anleihen von weniger kreditwürdigen Schuldnern, wie Großbritannien und den USA, sind immer noch "Investment Grade", also noch okay. Aber Wertpapiere, die diese Standards nicht erfüllen, die sind dann "Junk", also Ramsch.
Ende des 19. Jahrhunderts war das Privatkundengeschäft in England schon auf ein paar wenige Institute konzentriert, wie Barclays und Lloyds. Schottland war da anders. Und es gab 'nen klaren Unterschied zwischen der feinen Welt des Investmentbankings, damals "Merchant Banking" genannt, die den globalen Handel, große Unternehmen und Regierungen finanziert hat, und dem... ich sag mal... bürgerlicheren Privatkundengeschäft, das halt Filialen in jeder größeren Stadt brauchte. Im ersten Teil des 20. Jahrhunderts war das Merchant Banking in London immer noch 'ne feine Sache. Die Nachkommen der Baring und Rothschild Familien, die waren jetzt nicht mehr Außenseiter, sondern geadelt. Die Merchant Banker waren meistens auf Privatschulen, oft im Militär, statt an der Uni, kamen spät ins Büro und genossen lange Mittagessen mit gutem Wein. Börsenmakler waren noch schlimmer. Klugheit, besonders mathematische Klugheit, war verpönt. Kurze Arbeitszeiten, wenig zu tun. Vieles von dem, was die gemacht haben, wäre heute illegaler Insiderhandel. Wahnsinn, oder?
In den USA haben Beschränkungen des zwischenstaatlichen Bankgeschäfts verhindert, dass sich das Privatkundengeschäft so konsolidiert wie in England. Aber die führenden Banken in New York, wie J.P. Morgan und die National City Bank, die wurden international mächtig. Der Glass-Steagall Act, 1933 als Reaktion auf den Börsencrash erlassen, der hat die Trennung von Geschäfts- und Investmentbanken vorgeschrieben. Das hat dazu geführt, dass die Investmentbanking-Sparte von J.P. Morgan in Morgan Stanley ausgegliedert wurde. Die Universalbanken in Kontinentaleuropa, die haben die Industrie in Frankreich, Deutschland und anderen Ländern finanziert, wo die Wertpapiermärkte nicht so entwickelt waren wie in der angelsächsischen Welt. Kleine Regionalbanken existierten dort neben nationalen Instituten wie Crédit Lyonnais und der Deutschen Bank.
So, und dann kam Venture Capital, Risikokapital. Im 19. Jahrhundert und fast das ganze 20. Jahrhundert brauchte ein neues Unternehmen Geld, um Räumlichkeiten auszustatten und Maschinen zu kaufen. Der Bankberater vor Ort kannte den Gründer, hat seinen Charakter und seine Eignung beurteilt und wahrscheinlich Sicherheiten auf das Betriebsvermögen und das Haus der Familie verlangt. Das ist immer noch ein Modell für viele kleine Unternehmen, besonders für Handwerksbetriebe.
Aber im späteren 20. Jahrhundert hat sich das geändert. Besicherte Kredite waren ungeeignet für Start-ups, die wenig Anlagevermögen brauchten, aber wahrscheinlich jahrelang Verluste machen würden. Gründer suchten Eigenkapitalinvestitionen. Banken boten das nicht an und zogen sich aus ihrer traditionellen Rolle der Unterstützung von kleinen Unternehmen und lokalen Unternehmern zurück. Ein Teil des Geldes kam von "Angels", also wohlhabenden Privatpersonen, wie Mike Markkula, der Steve Jobs und Steve Wozniak 100.000 Dollar gab, als sie Apple-Computer in ihrer Garage zusammenbauten. Aber es entstanden spezialisierte Firmen, um die "Segnungen" der Angels zu ergänzen.
Der Ruhm und Erfolg des Silicon Valley wurde durch die Aktivitäten von Venture-Capital-Gesellschaften wie Sequoia Capital und Kleiner Perkins gefördert. Sequoia war der erste externe Geldgeber von Apple und Google, Kleiner Perkins von Amazon und Netscape. Diese "Seedcorn"-Investitionen waren wirtschaftlich wichtig und in Fällen wie diesen sehr lohnend für die Investoren. Das Geschäftsmodell von Venture-Capital-Firmen geht davon aus, dass viele der neuen Unternehmen, die sie unterstützen, scheitern werden, aber hofft, dass ein paar Erfolge das mehr als ausgleichen.
Netscapes Browser, der Navigator, hatte in den 90ern eine dominante Marktposition, also das war die Grundlage für die Dotcom-Blase. Aber Microsofts Internet Explorer kam ein Jahr später und Gates' Firma hatte 2003 einen Marktanteil von 95 Prozent. Das damals strauchelnde Netscape wurde von AOL übernommen, die dann mit Time Warner fusionierten, was 'ne Katastrophe war. Der Netscape-Browser wurde seit 2008 nicht mehr aktualisiert. Obwohl das Unternehmen letztendlich gescheitert ist, konnte Kleiner Perkins seine 5 Millionen Dollar Investition für 400 Millionen Dollar verkaufen.
Venture-Capital-Fonds wie diese, und auch Private-Equity- und Hedgefonds, die ich gleich erwähne, sind typischerweise als "Limited Partnerships" strukturiert. Der Venture-Capital-Manager ist der "General Partner" und zahlt normalerweise keinen Anteil an dem Fonds, hat aber Anspruch auf einen Teil des Erlöses, "Carried Interest" genannt. Die "Limited Partners", also beschränkt in Einfluss und Haftung, sind typischerweise wohlhabende Privatpersonen, Pensionsfonds und Stiftungen von Unis. Der "Carried Interest" genießt Steuervorteile und kann extrem profitabel sein. Beim Börsengang von Airbnb war der Anteil von Sequoia rund 15 Milliarden Dollar wert. Obwohl die Sprache was anderes vermuten lässt, die Risiken trägt der Investor. Das Schlimmste, was einem Carried Interest passieren kann, ist, dass er keine Gewinne abwirft. Das ist also quasi "Kopf, die Manager gewinnen, Zahl, die Investoren verlieren".
Kommen wir zur Verbriefung. Die Grenzen zwischen Krediten und Anleihen waren schon immer verschwommen. Banken haben schon lange große Kredite syndiziert, also Teile davon an andere Institute weitergegeben, und Anleihen, die eigentlich handelbar sein sollten, waren es oft nicht. Anleiheemissionen waren in Großbritannien und den USA üblicher als in Kontinentaleuropa, wo Bankfinanzierung immer noch vorherrscht. Institutionen wie die Europäische Kommission und die Europäische Zentralbank, die wollen eigentlich die Nutzung von Anleihen in Europa fördern, aber der Druck scheint eher von den Wünschen der Finanziers zu kommen als von den Bedürfnissen der Unternehmer.
Diese Grenzen wurden noch weiter verwischt mit dem Aufstieg der Verbriefung, die in den 70ern in den USA begann. Kreditpakete wurden als Anleihen verkauft und gehandelt. Dann wurden noch verschiedene Tranchen innerhalb des Pakets geschaffen. Die Senior-Tranchen hatten den ersten Anspruch auf Rückzahlung und die Junior-Tranchen bekamen, was übrig blieb. Die großen Ratingagenturen haben dann die Sicherheit dieser verschiedenen Tranchen bewertet.
Die Banker, die sich diese Produkte ausgedacht haben, waren gut darin, Schwächen in den Modellen zu erkennen, mit denen die Ratingagenturen das Kreditrisiko von Anleihen bewertet haben. Clevere Finanzingenieure konnten sich günstige Ratings für fragwürdige Wertpapiere sichern. Sie waren auch gut darin, die Produkte an leichtgläubige Käufer zu verkaufen. Die Käufer mussten zwar genug Ahnung haben, um von den Aufsichtsbehörden als "geeignete Gegenparteien" eingestuft zu werden, aber nicht genug, um die Finger davon zu lassen. Neben diesen Asset-Backed Securities (ABSs) und Collateralized Debt Obligations (CDOs) gab es auch Credit Default Swaps (CDSs), die ausgezahlt wurden, wenn die dazugehörige Sicherheit ausfiel. Diese Swaps waren wie 'ne Versicherung, wenn du die Sicherheit besessen hast, und wie 'ne Wette, wenn nicht - ein "Naked Short" ist 'ne Wette gegen ein Vermögenswert, den du nicht besitzt. Das war diese explosive Mischung aus Abkürzungen, die 2008 Feuer gefangen hat.
Michael Milken von Drexel Burnham Lambert gilt als der Erfinder der "Junk Bonds", Ramschanleihen. Anleihen wurden oft zu Ramsch, mit hohen Renditen und schlechtem Rating, wenn das Unternehmen oder die Regierung, die sie ausgegeben hat, ins Straucheln geraten ist. Aber Junk Bonds sollten von Anfang an Ramsch sein, mit hohem Ausfallrisiko und entsprechend hoher Rendite. Milkens Idee war, dass Privatleute oder Institutionen mit wenig Kapital große Unternehmen mit Hilfe von Junk Bond Finanzierung kaufen konnten. Die Schulden wären dann durch das Vermögen und die Einnahmen des erworbenen Unternehmens besichert. Der Junk Bond hat die traditionelle Unterscheidung zwischen Fremd- und Eigenkapital weiter verwischt.
Und dann gab's noch Brooksley Born, die Chefin der Commodity Futures Trading Commission. Die wollte Derivate regulieren. Aber dann gab's 'nen Aufschrei von Leuten wie Alan Greenspan, Bob Rubin und Larry Summers. Und dann hat man den Commodity Futures Modernization Act verabschiedet, der diese Produkte von der US-Regulierung ausgenommen hat. Mr. Potts ist dann früh in Rente gegangen, um Geschichte zu studieren, hat aber noch das Chaos gesehen, das er mitverursacht hat.
Die 60er Jahre waren Vorboten vieler Veränderungen. Die Internationalisierung der Finanzen, die mit der Gründung des Eurodollarmarkts begann, hatte auch weitreichende Folgen, viele davon unbeabsichtigt. Der Prozess wird oft als "Deregulierung" bezeichnet, aber die Realität ist, dass es heute viel mehr und detailliertere Vorschriften für Finanzdienstleistungen gibt als vor 50 Jahren.
Als die Finanzen globaler wurden und die Politik in Großbritannien und den USA sich stärker auf die Liberalisierung der Märkte ausrichtete, erhielten die Privatkundenbanken mehr Handlungsspielraum. Die regulatorische Reform in Großbritannien, bekannt als "Big Bang", fand 1986 statt. In den USA gab es keinen "Big Bang", aber der "May Day" 1975 beendete die festen Börsenprovisionen, während Glass-Steagalls Trennung von Privat- und Investmentbanking immer weiter gelockert und schließlich 1999 aufgehoben wurde, um den grenzenlosen Ambitionen von Sandy Weill entgegenzukommen. Banken wollten überall international tätig sein. Amerikanische und kontinentaleuropäische Banken haben große Niederlassungen in London eröffnet, und Goldman Sachs und Nomura waren unter den ersten, die Londoner Büros eröffneten. Privatkundenbanken, die besser kapitalisiert waren und vor allem über die Ressourcen einer großen Einlagenbasis und die implizite Staatsgarantie verfügten, die diese Einlagen stützte, kauften Investmentbanken. Die Deutsche Bank kaufte die ehrwürdige Morgan Grenfell. Die Swiss Bank Corporation, jetzt UBS, kaufte die S. G. Warburg. Die gierigeren und intelligenteren Dealmaker und Händler der Investmentbanken haben bald die Kontrolle über die neuen Mischkonzerne von den Privatkundenbankern übernommen. Das Zeitalter des Deals hatte begonnen.